信用与契约管理：利用信托进行集合资金计划

　　一、为交易手段的信托：信托适用于商业领域的内在本质

　　（一）信托财产的独立性：破产隔离

　　信托的核心魅力在于信托法如何对待受托人的破产问题，信托的概念结构是将受益人视为信托财产的真正的所有人，即作为受益的或平衡法上所有权的所有人。信托法的另一个根本的原则——划分，强化了该破产体制，同样的原则包括受托人的适当标志，以及禁止受托人将信托财产与自己的财产混合。隔离的体制将信托财产由非信托的财产中他离，即不必将财产的所有权存放于具有法人资格的不同的实体，如公司、尽管为实体公司和作为个人义务的信托之间的对比已经在普通的提法上逐渐消失。

　　1.实践中的运用

　　在养老金计划中，ERISA§403（a）规定：所有的雇员利益计划的资产应由信托持有，§3（21）（A）（i）规定，任何执行有关资产管理和处分的授权和控制的人必须承担受信人的责任，隔离的要求实质上强制养老金的雇主继续管理该资产。在信托的体制下，雇主设立一个独立的信托接受养老金的支付，由于计划的财税知信托中隔离的，受托人的破产不会影响到基金计划，现在和将来的受益人指望信托而不是破产雇主支付养老金。

　　由于存在独立的信托基金，独立于受托人的自有的财产并且免于受托人自己的债仅人、配偶和继承人的追索，在受托人破产、死亡和婚姻或公司受托人的破产、兼并和解散的情况下保护了受益人，平衡法从一开始就视受益人为信托基金的真正所有人，而在组成信托基金的财产上享有平衡法上的财产性质的利益，因此，受益人的权利不仅优于受托人的自己的债权人，而且优于受托人错误地向其转让财产的人，除非该人不知道信托或根据特别的法律受善意购买人规则保护。

　　破产隔离的典型例证就是资产证券化业务，现在它已经成为最重要的信托商业用途之一，大部分的抵押、信用卡、汽车以及学生贷款债务通过资产证券化信托被用于再融资。为更好地理解资产证券化，有必要与以前的融资结构进行比较，例如，银行以前对信用卡应收款的融资的情况是，从商人处购买应收款，为此向其他机构再融资，如向保险公司、共同基金或养老基金借款，这些出借人对基础的应收款没有所有权的利益，这促使银行增加借款，出借人仅仅是银行的债权人，而应收款仍然是银行的资产；在新的模型中，银行作为发起人如以前一样购买应收款，然后将其转让给独立受托人，该信托的股份出售给不同的参与投资人，在新的体制下，投资人不再是出借人而是信托的股份所有人。

　　与传统的融资不同，资产证券化有两个主要的优势：一是降低了信用成本，证券化将特定的财产置于信托而独立其他责任，这些财产被限定于一个单一的周期性的类别，比起银行一般的资产的组合，更容易被投资者和评估机构评估，一般比银行的整体财务风险更小，该部分资产大都高质量的和固定期间的，并且有不同的信用增强的机构为发起人和投资者提供担保，该信托的投资者投资接受与已减弱的风险相应的较低的利息率。二是降低了基金的成本，资产证券实质是破产隔离，传统的银行中间融资模式，出借人仅仅是银行的债权人，而是独立的信托财产池中受益利益的所有人，即使发起信托的银行破产，信托和它的受益人不会受影响。

　　2.风险的分配是否合理

　　民法国家也存在特定目的的独立基金的概念，这种基金的所有人和债权人对该基金没有权利，并且有可能通过立法扩展该概念的使用（或发展一个新的概念）规定给予该基金的所有人的债权人甚至构成该基金资产的财产的受让人何种程度的保护，特别是该受让人已经知道该转让是错误的，大部分国家在它们的法律中已经有了基金（fund）的概念（例如，合伙财产和婚姻财产）并通过立法能够包含基金受有人合法取得的财产和错误取得的财产，尤其在特别需要保护脆弱的受益人的利益的情况下。

　　有人可能主张委托人在指定受托人时正承担了这个风险，受益人作为受赠人应视为与赠与人同样的位置（受益人没有购买它们的利益），的确，受托人使受人作为财产的绝对的所有人出现并占有财产，债权人在没有公示登记为相反的表示时就有权利相信占有等所有，但问题是债权人信赖受托人以其占有实际为财产的所有人实际上导致了损害？债权人实际上权提供给了受托人信用因为他们核对并看到他们作为受托人占有的财产？

　　为保护脆弱的受益人的利益——很容易受到受托人滥用权力的伤害，为维持对信托制度的信心，必须地受托人的行为维持一个很高的标准，即使是损害受托人债权人的利益，因此，受托人不能否认他是一个好人，并且因此不能辩护他充当一个坏人为自己的利益错误地运用信托资金而为自己的利益取得了特定的财产，信托的存在是众所周知的，债权人必须作出承担风险的选择，他的债务人并不如表面上富有因为大部分的财产是信托财产，或者从显然是受托人自己的财产中获得担保，在后面的情况中，如果债权人是有偿的法律上担保利益的善意购买人并不知信托，其在作为信托财产的财产上的利益优于受益人利益。

　　3.信托财产的管理

　　值得注意的是信托协议可以授权受托人将独立的信托基金与属于其它信托的基金（甚至是受托人自己的私人基金）混合以至于产生一个特定集合基金，在这种情况下，每一个信托（甚至受托人个人）按它们进入集合基金的价值拥有一个按比例的共同所有权的利益，购买和销售然后按照与共同的所有权成比例的数量进行或者分配给特定的共同所有人，只要尽可能合理地务实，以避免由于价格已经重大变化后所引起事后争执。

　　（二）信托协议的灵活性：受益性的多样化

　　信托在裁剪受益人利益和控制机制方面的因有的灵活性反映出英美信托作为赠与性转让的起源，如果从财产的所有人的绝对的按其意愿赠与安排自由的绝对性，即禁止赠与人为实现赠与而裁剪赠与人喜欢的任何形式的组织体制。与公司比较，现代商事公司发展于十九世纪，它的出现即受到限制——保护债权人和股东，可以肯定的是尽管公司法在二十世纪已经更加宽容，但商事信托则持续地提供给交易的计划人几乎无限制的设计灵活性，这种灵活性来自于信托构造的起源——赠与人绝对地支配赠与的财产。

　　在遵守永续期间和累积规则所规定信托存在或累积收益的最大期间（累积本金而不向受益人分配），在遵守信托的目的并不是非法的或违反公共政策，在遵守受托人有一个不可削减的由受益人强制执行的最低义务（即，忠实地行为而不是疏忽大意，向受益人提供必要账目和信息使受益人能够使受托人对损失和利润负责），信托的条款可以是委托人同意的能够产生委托人意图的利益的任何条款，在担保信托的结构中，同样的担保将有利于在不同时间贷款的债权人连续的集团，信托协议可以规定一个简单的条款允许后来的债权人获得更优先权利，但如果没有利用信托结构将很难实现，信托具有高度的灵活性在安排内部控制事务方面、安排保护债权人与受托人的交易、通过创设受益人的自由裁量和固定利益安排本金和收益的分配，但是在大部分信托国家和地区，纯粹的目的信托（特定的人不是受益人，没有资格强制执行信托下的利益）必须是公益性的否则将是无效的。

　　1.商业实践中的运用

　　为商业目的的运用信托当事人更多地倾向于信托法所允许的内部控制方面和创设受益人和受人的利益方面的灵活性，资产证券化信托中很重要的一方面??州公司法，信托的灵活性的在于排除了公司形式必须遵守的控制程序，如信托协议起草中可以免除股东会议，结果可以削减由公司法强制规定的代理人协商成本和会议有关的费用；另一个比较优势是，容易设立和消灭信托股份，美国二十世纪七十年代崩溃的所谓货币市场基金由于短期利率波动非常敏感，已发行的股票的数量有很大的变化，利率下降时，股票赎回，利率上升时，发行大量的股票，这种基金运用信托在于利用信托协议可以允许无限制的股票数量，公司法在公司登记证书中限制股票量的最大值（《特拉华公司法》§102｛4｝），增发股份将产生协商和股东批准的成本，但另一方面，公司执照受权的如此巨大的，而现在不需要的和未发行的股份则有一个不足，州公司特许权和归档费（按实际课税）因授权的股份数量而增加，利用信托正是在于避免上述费用。

　　2.离岸信托的应用——目的信托

　　一些离岸信托地（如伯里兹、百幕大、库克群岛、泽西、开曼群岛、艾尔曼）。允许非公益目的的目的信托有效、条件是信托协议规定一个执行人（enforceer），通常是当地一个注册的律师，监督受托人执行信托的目的，这些类型的信托存在着理论的、实践的和道德上的难题、问题在于真正的所有权被隐藏，而信托的目的的存续无法法律的控制，假定该目的是一个真实的运用和分配信托的本金和收益而不是仅仅等同于一个投资条款，规定资产投资的方式但是没有处理本金和收益的运用。则可能从其他的角度探究纯粹的目的信托立法的适当性，事实上商业上的需求使得这种立法成为右能，如，特殊目的的公司（SPV）能够使它的股份被纯粹的目的信托持有而不是公益信托或某人的信托，在离岸信托实务中，SPV已经广泛地用于抵押融资、再打包债务、银行贷款的证券化、公司票据的证券化、再打包信用卡应收款以及粉饰资产负债表。

　　涉及SPV融资交易的理念是，有关的资产由附属公司持有，该公司的股份由受托人持有，受托人自己贷款并使之流向该公司作为它的资本总额，使该公司能够购买相关的资产，公司股份为贷款进行担保质押，信托持有的股份的目的是偿还贷款，相关资产产生的收益流向该附属公司、受托人然后贷款人，在母公司（受托人）破产时该收益不受其债权人的追索，贷款偿还后母公司成为信托的绝对的有权的受益人。

　　但是，大部分SPV交易要求SPV不可以是附属的公司而且涉及到SPV自身的贷款以购买相关的资产，贷款通常运用受托人采取发行债券的方式，信托采取SPV股份信托的形貌，在其财产上的担保利益或以债券持有人为受益人或是公益目的或是非公司益的目的，如果适用的信托法承认非公益目的信托，常规构架的这种安排不可能有很多的剩余给任何受益人或该目的，因为对贷款人的到期债务几乎与SPV的资产的价值相当。

　　但是如果存在很大的剩余并且没有意图使债券的持有人或公益目的受益，也没有愿望使一个特定公司作为受益人??视为附属的SPV的母公司，如何办？可能有一个信托到期前的最后时刻，为出生在一个特别的地方一个人的最终信托，但要求受托人在该时刻前有权力将本金和收益指定给这样的人，这将使资产置于一个信托法制中法律的无人岛屿，但是非公益目的信托的法制体系中不可能获得额外的选择，目的，是取得和保有特定公司的股份而目标是确保公司正确和有效管理的管理信托如何？必须注意的是相关的立法视这样的条款既没有使特定的公司按Saunders v. Vautier 原则有绝对的权利要求信托财产，也没有留有空间存在在财产中的为处分的基础受益人的利益的结果信托。

　　（三）没有法律人格：避免双重课税

　　1.受托人职位的重要意义

　　除非全体受益人身份得以确认并具有完全的行为能力和一致同意，不能够将受托人解任，受益人受到严格的受信任人义务和注意标准的广泛的保护，除非委托人在信托协议中稀释了这些义务和标准，受托人关系是一个职位（office），受托人的死亡或解散并不影响为受人利益独立信托基金存在，如果没有受托人愿意接受受托人职务，，但是该继承人负有法定的义务直至转让给继任的受托人，有权力指定新的受托人并将信托财产授予给他，，如果与共同共有（joint tenancy）效果上一样的规则适用于受托人持有的信托财产，将必须有立法对此改进，但如果新受托人的指定是自动地将信托财产（非土地或公司的股份）设定于他们将有所缓和，另一种选择，在开始时，将职位确定给特殊许可的公司。

　　受托人的角色在商业中具有特别的意义，如在公司债信托中，可能有成千上万的贷款人，直接进行交易是根本不可能的，为每一个人在借款人财产上设定担保也是不可能，受托人作为贷款人集合的代表人并持有为他们利益的担保从而避免上述的困难并对借款人和贷款人均带来便利。当然，受托人为受益人的利益以独立信托基金进行持有，不受受托人破产的影响，信托公司的任何解散将指定新的专业受托人保护受益人的利益，在没有信托法的国家将过法律规定方式指定具有很强信托的机构充当这一角色。

　　2.信托的结构发明了管道税收，在美国的所得税体系中，公司作为法人按实体标准纳税导致了双重纳税，公司的股东必须就他们从公司获得的分配所得再纳税，因为视信托财产的所有权仅仅是名义上的，真实的所有权在受益人，仅在受益人的水平上课税，运用信托避免实体水平的税收是商事信托运用的推动力量。虽然养老金计划的税收优势还有其他政策方面的原因，但养老金信托在税务方面的优势是突出的，雇主对于向养老金信托的出资享有当期的所得税抵扣，即使雇员在退休时收到没有课税的所得，那已经是许多年后的事情了，养老金信托对于投资收益免除当期税收，这样投资所得是免税的，养老金的出资和收益仅在最终分配给退休人时纳税，并且一般是按较低的税率档次课税。

　　另外一种在美国产油州的特定财产的投资信托??石油和天然气特许开采权利信托，这种实体是税收驱动型的，目的是免除公司层面上的税收，另外这种信托为税收抵免的目的建立（对于非传统的燃料生产的特许开采权利信托给予税收抵免的优惠IRC§29），在典型的交易中，开发油田（或其他的矿产资源）的公司将财产转让给一个信托，分配信托中的受益人的利益给公司的股东，作为特许开采权利财产的所有人，信托直接向信托的收益人分配信托财产产生的特许开采权利的所得，这些信托利益可以买卖，许多较大特许开采权利信托是上市交易的公司。

　　（四）救济的便利性：信托法的体制

　　得到司法管辖权的家长式的援助和保护是提升受益人利益最大化的一个必要，原因是：（1）信托的潜在存续期间可能过长（可以延长至此125年），这将伴随着潜在的和不可预见的问题--信托逐渐变老以及社会和经济环境日益迅速地变化；（2）全部的收益人不可能被确定并具有完全的行为能力，共同决定受托人是否违反信托或者免责。

　　1.

，，，并通过固有的管辖权保护信托受益人的利益，而根据英国的规定，如果受托诚实地和合理地行为并且应该公平地执行权利，，。这种管辖权的体制使得信托能够在相当大的程度上获得稳定和有效的保护。

　　2.信托法的性质的重要意义

　　对交易计划人所关注的最为重要的方面是：信托自动援引信托受信人法的保护体制以保护投资者和受益人的利益，现代金融资产的有效管理通常要求给予受托人广泛的权利与信托资产交易，信托受信任人法提供和控制了这种权利，要求受托人以信托受益人利益最大化的方式执行他的权利。信托受信人人法有两个重要的原则：忠实和谨慎。忠实原则要求：受托人唯一的为委托人的利益管理信托，禁止受托人在管理信托财产中的自我交易以及从事与受益人利益相背的利益冲突的交易；谨慎管理的义务要求受托人以合理的标准对受益人承担管理信托的义务，即通常谨慎的人在处理自己财产时的注意和技能，这两个原则之下还有许多在具体情况下适用的具体原则，如，谨慎的投资义务，分散投资、保存和提供信托帐目、保存信托资产并使其增殖、起诉和应诉、费用最小化等。

　　信托的受信任人法 是一个默认的（default law）法律，当事人可以按照他们的需要对之进行改变，但是通常，受信任人法正是当事人希望吸收进他们交易的内容，如，投资者更有可能与他们信赖的受到受信任人标准约束的经理人进行交易，进而言之，在确定的商事信托中，如养老金信托和契据信托中，当事人在商业交易中必须遵守包含部分或全部受信任人体制的规范刑法律，在这种情况下，默认的受信任人法已经转变为强制的法律。 （编辑）

　　二、商事信托与传统信托的比较分析：赠与和交易

　　商事信托和传统的个人信托之间的关系核心是传统信托法规则与现代商事信托的规则的冲突，由于二者产生的基础有明显的不同，，因此商事信托对传统信托法规则提出了严重的挑战，一方面商业的巨大需求要求信托的灵活体制，即获取信托制度中最有价值的利用因子，而同时信托法的完整规则很难全面地适用于这些交易，这种矛盾发展的结果是商事信托逐渐获得了单行的立法。 （编辑）

　　信托的灵活性有助于企业组织形式的创新，信托构造所引领的创新有时不仅仅在于信托规则自身的完善和变迁，而且在于信托向其他领域的扩展，这一领域中非常有代表性地是信托向公司法领域的渗透，如信托型的管道税收，已经将扩展至共同基金和不动产投资信托，类似在1940年《投资公司法》，制定了同样的受信任人标准适用于投资公司和投资信托经理人。

　　在二十世纪80年代，马里兰州修正了公司法，允许投资公司在公司治理结构上模仿商事信托，马里兰州的投资公司可以在章程中规定取消年会（§2－501）和出席人代理成本，这是信托型共同基金的显著优势，按照Sheldon A. Jones 的调查，二十世纪八十年代有一半新组建的共同基金采取了信托形式，另28%按照马里兰公司组建，我们再一次看到商事信托的模型的创新被吸收到公司实践。但优势的平衡是轻微的，也可以看见相反趋势，1988年特拉华州颁布了自由的《商业信托法》，重组成为特拉华州的商业信托可以避免公司的特许税收，至1997年包括特位华州共有16个州已经立法批准了商业信托。

　　信托和公司作为组织商业行为的竞争设计，原则上能够在特定的情况中具体化各自的优势，但有时信托结构所积聚的力量似乎不可抵制，如，在养老金信托，两种形式都在使用，其实在非营利组织中，公益信托和公益公司同时并存多年，在选择上，公益信托可以更加快速地设立，没有公益公司所要求的登记程序，公司被认为在侵权时对公司的董事提供优越的保护，而受托人的责任在理论上是个人的和无限的，公司董事的责任限于公司的财产，公司董事的注意标准轻于信托的谨慎管理标准负担。 （编辑）

　　三、信托与公司体制的比较：结构和功能

　　信托和公司建立了同伴的财产分离体制，尽管形式上二者存在很多差别，但两者的差别是否根本性的？是否可以单一的法律形貌提供两者所提供的功能？即将财产的作为最低的共同特征，而将所得的转让和控制留缎带址接涉及的当事人进行协商，这两种形式的融合近来已经在美国发生，一方面信托的形式通过商业信托予以格式化和条理化，而商业公司则通过消除强制增强仰不愧天方面的特征。 （/www.trustlaws.net编辑）

　　信托法带给公司法的主要内容是：灵活性。信托可以排除即使是最灵活的公司法的许多的限制，如信托无须商业公司必需的内部治理结构、董事会管理以及每年股东会的选举，商业公司法一般要求特别的股东授权增发公司已经授权发行的股份，而在信托则没有这样的要求，这对于如共同基金的投资集合有明显的好处，共同基金必需准备数量巨大的和迅速增发，尽管这些灵活的形式不应该被过分的扩大，但显然它们不是微不足道的。

　　商业公司法构造的前提是，至少一灯组织中的剩余索取权的持有人有权选择和免除公司的董事并且参与涉及公司的主要决策，相反信托法则容易地设立一个由受托人管理的实体，而不必受到剩余索取权人的控制，这个好处不仅仅是适用于受益人是未成年人或没有管理的能力，而且更适用于多重的受益人之间存在的潜在的利益冲突，受托人必需给予一定的自由裁量权平衡冲突的利益，在这种情况下，给予一类受益人指定或变受托人的权力将威胁，使受托人成为纯粹的受信任人，不受任何受益人控制，有助于避免这样的风险，尽管是以削减的管理效率激励为潜在的代价。（如更大的管理的代理人成本）

　　董事为股东的利益管理公司的财产实现公司的目的，在非严格的意义上，公司的董事和信托的受托人、公司的股东和信托的受益人可以进行比较，但最关键的区别是公司是独立的法人，而受益人可以进行比较，但最关键的区别是公司是独立的法人，而信托不是法律实体，比如说某某信托的受托人不是不正确的，并不存在这样的实体，信托的目的在实现的过程中完全是受托人和受益人个人之间关系的问题，在这种关系中没有涉及其他的法律人格，二者虽在结构上存在的重大差别，但在功能上几乎没有任何实质差别，因为信托的灵活性，事实上完全可以达到甚至任何公司法所要求的内容。

　　1.税收的优惠 （/www.trustlaws.net编辑）

　　税收的优惠并不是与公司形式比较的不可避免的功能因素，IRC中的S型公司具有可比较的待遇，另外并不是所有的信托均符合管道信托的待遇，也有人主张取消公司所得税　，1936年因将信托型的管道待遇延伸至以公司玩世不恭共同基金，1976年又将信托型的税收待遇延伸至公司型的不动产投资信托，毫无疑问信托便利于获得有利的税收待遇，而这方面优势正在被用以向公司法方面转移。

　　2.管理体制上的效率和监督成本 （/www.trustlaws.net编辑）

　　与公司比较，没有法律人格使信托的设立和管理更加非形式化和更低的成本，并有利获得有利的税收待遇，但是公共利益方面的立法要求规范某些种类的信托（养老金信托和单位信托），在获得某些税收优待的时候必须符合特定的要求，立法禁止利用信托避税或在某种情况下将信托受益人的待遇扩展至其他的实体。另一方面，与公司相比，信托体制内的监督成本受益人直接监督和向信托外的第三人转稼而实现的，这与股东通过股东会或市场的收购行为有类似之处，但信托较公司的监督成本为低，尤其是信托的受益人可能是未成年人或没有管理能力的人，因此信托体制更多地采取重受托违约成本的方式实现监督，如严格的受信人义务。

　　3.管理的模式 （/www.trustlaws.net编辑）

　　公司的目的是公司利润的最大化，因此公司的管理模式以此为目标，公司的管理中产生的利益冲突（如普通股和优先股）的解决一般依据成文法的规定，而信托的目的在于根据信托条款的规定为受益人的利益管理信托财产，尽管信托在受益之间的利益冲突和信托目的上存有许多复杂的因素，但通过信托协议的灵活规定，均可以克服解决潜在冲突的高成本。

　　尽管具备商业公司的属性的商业信托已经被普遍的应用，但仍然主要集中在共同基金领域，与其他的商业信托类似，它们的活动很大程度限于相对流动的资产集合管理，商业信托形式无论是否（以控制协议）增加或者减少了商业公司的标准属性，显然现在没有用于组织生产的企业，即从事制造或涉及复杂货物和服务的生产和分配的工业，这种状况不同于19世纪晚期，那时商业信托作为控股公司，以此组建垄断，运用信托的目的在于规避禁止商业公司持有其他公司的股份，而这一规定在1889年新泽西的法律种取消了这样的限制，公司的形式取代了信托在这方面的作用，这也导致了1890年谢尔曼反托拉斯法。

　　当然投资者有更为重要的原因在生产型企业中选择商业公司的形态，而不是投资经理人的结构，投资经理人的业绩相对容易确定和比较，其最大的滥用风险可以通过自我交易的具体规范予以避免，而生产型企业需要的则是弥补管理上的缺陷经理人需要经常性的发行和赎回基金，这与通常的生产型的商业公司相反，似乎理解商业信托在不同领域的优势或者劣势并不困难，但问题是生产型的企业采用商业公司的型是否优于商业信托的形式，后者通过私下起草的标准条款的控制协议包括标准的商业公司的形式，可能生产型的企业仅仅是凭借一种惯性而采用商业公司的形式，如果废除这些成文法它们将以很少的成本转换为信托形式，或者与缔约方式相比，法律提供的标准格式的好处是非常重要的，如，商业信托一般有限责任形式不可能恰当地替代诸如商业公司更为专业化的格式。

　　商业信托所的法律和实践已经将这一问题直接提出，原因不是商业信托以某种根本的方式代表了信托形式的一种转变，而是现代商业信托仅仅阐明了信托的特征，即信托法的最重要的贡献，按照债权人权利的不同的模型资产的集合划分为独立的基金，而这些特征恰是信托和公司共同具有特征，信托作为商事工具，在架构特定事业时与公司一样具有很高的适应性??类似合同的体制、受信任人的义务、内部控制，信托提供给投资者优于公司法的破产体制，同时具有管道税收的便利。