论我国企业的MBO操作安排

　　党的十五大提出了国有经济实施战略性调整，有进有退，有所为有所不为的思路；。MBO(管理层收购)是剥离部分国有资产，解决国有企业的国有股与法人股、国有资本逐步退出并以此实现国有资本产权制度变革的有效路径之一。尽管MBO的实施还存在着诸多法律环境和投资环境的问题，但总体上来讲，在我国实施MBO的基本条件已经成熟，适合实施MBO的企业将面临着一次巨大的发展机遇。

一、意向阶段

意向阶段的工作内容主要有MBO意向的产生、可行性调查研究，与出让方和上级机关的意向性沟通。
1、MBO意向的产生
收购意向可能是管理层自发形成的，也可能是管理层被迫采取的，也可能由股东发起，还可能是在财务顾问的策动下形成的。只要股东对于企业的价值判断和管理层或市场对于企业的价值判断出现较大偏差，就会形成调整股权的动力。
2、可行性调查研究
尽管MBO收购时管理层对企业非常了解，不存在外部收购时的严重信息不对称的情况，但仍需要对企业的基本情况有足够的了解。目标公司的调查是整个MBO的基础，其结果要客观和有效，要聘请独立的第三方财务顾问来完成，力求公正和完善。主要的指标有：经营状况、财务状况、法律政策、公司治理结构、发展潜力等。尤其应该注意的是，对于MBO目标公司及MBO行为本身的法律调查和评价极为重要，这是由于中国MBO方面的法律法规尚不健全，各地对国有或集体资产的管理归属等问题又有种种不同的规定的缘故。而且，有效运用当地政策法规可极大地促进MBO的运作成功。当尽职调查和可行性研究的结果表明企业适合进行MBO且有成功把握时，管理层就要安排与出让方和上级机关的意向性沟通。
3、与出让方和上级机关的意向性沟通
管理层收购的股份来源一般是大股东转让，进行MBO的管理层，取得大股东以及政府的理解和支持，对于MBO顺利完成至关重要。企业的大股东和其上级机关有意愿出让股权是收购的先决条件。当收购方和出让方沟通达成一致意见时，管理层才能正式启动MBO的运作。

二、准备阶段

意向阶段完成，管理层正式启动MBO的运作，进入准备阶段，开始总体策划。准备阶段的主要工作有安排中介机构入场、制定收购方案、融资安排、组建收购主体等。
1、安排中介机构入场
中介机构是指策划、总体协调、完成专项事务、参与整合MBO过程的顾问机构，主要是投资银行家、律师、会计师、管理顾问、资产评估师等。判断并选择合适的中介机构，是决定MBO成败的重要因素。
2、制定收购方案
收购方案由管理层委托以投资银行机构为首的中介机构完成。收购方案制定的主要依据是对企业的尽职调查、会计师的审计报告、律师的法律意见书、资产评估师的资产评估报告以及市场的法律法规环境和融资环境等等。其中的主要工作包括企业的价值评估、融资安排、政策与法律风险的规避等。
对企业的尽职调查包括业务调查（包括公司战略规划及前景判断）、财务调查与评价、法律调查（包括法律障碍的认定及消除途径）、治理结构调查与改善途径等等。
企业的价值评估是MBO过程中股权定价的重要依据，是MBO过程的核心环节。在评估过程中，要特别考虑评估公司的无形资产，这部分资产是公司经理层认为可以使其发挥更大作用、使企业产生更高盈利能力的资产。政策和法律风险的规避。MBO刚刚起步，法律法规对许多问题还缺乏清晰的规定，MBO活动有很多细节还介于合法与不合法的灰色地带。充分的评价MBO实施过程中的法律风险，并设计相应的规避安排，是收购方案制定中必须严肃对待的问题。
3、融资安排
融资安排是目前法律与投资环境下MBO的瓶颈，应该根据自身所具有的客观条件和信用地位来恰当地选择融资方式。
（1）风险基金参与MBO运作的融资解决方案
风险基金参与MBO运作的融资方式可以有两种情况。第一种是由管理层与风险基金共同组成收购主体，由风险基金提供收购所需要的主要资金，共同收购目标公司。在收购完成后的一定时期内，由管理层回购股份，完成整个MBO过程。第二种是通过信托投资公司，以信托资金的名义向“壳公司”融资。风险基金可将手中资金作为信托资产，由信托投资公司借贷给管理层设立的“壳公司”，收购完成后，管理层通过质押股权或其他途径得到资金，先期归还风险基金，风险基金由此退出。
（2）联合战略投资者参与MBO运作的融资解决方案
战略投资者是MBO的支持者之一，通常是以获得资本增值为主要目的的机构投资者或个人。
（3）信托投资公司参与MBO运作的融资解决方案
信托是指委托人基于对受托人的信任，将其财产权委托给受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名义，为受益人的利益或者特定目的，进行管理或者处分的行为。这里需要充分注意的是信托是以受托人自己的名义办理受托事务，并且受托人是经有关部门批准专门从事信托业务的机构法人，基于此，信托解决了MBO融资过程中一直备受困惑的投资主体资格的合法性以及股权的集中管理问题。信托投资公司参与MBO运作解决融资问题分以下步骤进行:第一步，目标公司管理层与信托投资公司共同制定一个MBO的信托计划，其中包括融资、资金信托和股权管理信托等主要内容，然后公司管理层与信托投资公司共同签订信托合同。第二步，信托投资公司的融资可以有两种方式。第一种方式，利用与目标企业签署的信托计划和信托合同，向商业银行贷款融资；第二种方式，由信托公司设立有针对性的MBO资金信托计划，向特定的投资者募集资金。第三步，信托投资公司利用所融资金以自己的名义购买目标公司的股权，做股东变更的工商登记，成为公司法律意义上的股东。信托投资公司根据信托合同所约定的权限持有、管理、运用和处分管理层持有的股份。第四步，管理层股权回购，信托投资公司退出目标公司,管理层按照信托计划将股权作为偿还本息的质押物，并通过信托投资公司以持股分红所得现金逐年偿还所融资金。当管理层将所融资金归还完毕且信托目的实现后，信托投资公司将股权过户给管理层，同时退出目标公司。
4、组建收购主体
公司的管理层是最基本的收购主体。实践中，要根据公司的实际情况，合理地协调和划分管理层范围，还需考虑收购资金的安排而可能引进的合作伙伴，比如可能由公司管理层与外来投资者（如风险基金、战略投资者等等）或并购专家组成投资集团来作为收购主体。目前，国内MBO实践的做法一般是由管理层作为私人出资设立有限责任公司作为收购主体。这种方法的优点在于简单明了，但若操作不当，会比较大的增加收购成本。融资安排方案很大程度上决定了组建收购主体的方式，此时，收购资金的到位是一个关键环节。充分准备之后，就可以全面实施设计制定的收购方案。

三、实施阶段

实施阶段是MBO的关键，主要工作有收购价格谈判、股权转让协议的签署、申报材料的制作和报批等等。
1、收购价格的谈判
MBO定价目前已经成为收购过程中最敏感的问题。收购价格的谈判从本质上讲，是寻找管理层与股权出让方之间的利益平衡点。因此，管理层在准备阶段所做的企业价值评估应该是MBO过程中股权价格谈判的重要依据。目前的法律法规对于股权收购的定价没有明确规定，谈判的核心问题是国有资产的保值问题，是防止国有资产流失的问题。实践中大多数观点认为，国有股权的转让或国有企业的增资价格一般不应低于每股净资产值，政府一般也以其作为阻挡国有资产流失的一道屏障。作为收购主体的管理层在充分考虑国有资产保值的前提下，还应该至少考虑收购市盈率、收购的短期与长期风险、收购方期望得到的投资回报率等等问题。收购价格在收购所涉及各方本着“公开、公平、公正”的原则平等协商充分沟通取得一致意见后确定。
2、股权转让协议的签署
收购价格确定之后，管理层和股权转让方双方签订《股权转让协议》。一般而言，同时还会签署《委托管理协议》。在股权转让事项的审批期间，转让方会委托收购方代行被转让股份的股东权利。
3、申报材料的制作 （/www.trustlaws.net编辑）
在实施MBO时，如果涉及对国有资产的存量部分进行收购的，也就是国有资产由国家所有转向管理层个人所有时，必须向国有资产管理部门报批。管理层聘请的投资银行机构制作关于MBO的申报材料。对于上市公司来讲，申报材料至少包括：上市公司国有股变动的申请报告；地市级以上人民政府、、；上市公司国有股持股单位经批准的产权变动方案；具有证券从业资格的资产评估机构出具的资产评估报告及备案或核准意见；上市公司国有股持股单位产权变动涉及所持国有股作价情况的说明；投资方或收购方的企业法人营业执照、公司章程及近两年经审计的财务会计报告；上市公司国有股持股单位产权变动后的公司章程草案；上市公司上年度及本年度（或中期）经审计的财务会计报告；律师事务所出具的关于上市公司国有股持股单位产权变动的法律意见书等等。非上市公司可以比照以上内容制作申报材料。

四、申报阶段

在上述协议签署、申报材料制作完成后，企业将申报材料按照大股东的上级管辖权限逐级上报，直到有权部门最终审批通过。若为上市公司，还应按有关信息披露的规定进行信息披露并向证券交易所、当地证管办和中国证监会报备相关材料。能否获批及何时批准取决于收购方案的设计是否合理、规范，以及申报材料的制作是否准确、完整。

五、过户阶段

上述步骤完成之后，企业要到工商行政管理部门以及其他涉及股权管理的部门，办理股权转让的法律手续。至此，完成了法律意义上的MBO，但MBO并未划上完整的句号，公司将步入漫长的整合阶段。

六、整合阶段

公司完成法律意义上的MBO之后，就进入大规模的整合阶段。期间最重要的工作是企业重新设计和再造，企业要有完整的发展目标和战略规划。整合的内容要根据公司的具体情况而定，一般包括文化整合、组织机构整合、利润增长点整合、公司业务和资产重组、公司发展战略调整等等。这是公司实施MBO后公司实现飞跃式发展的关键环节。以上对于企业实施MBO具体操作安排的阐释，只是说明了企业实施MBO的一般程序。但是，不同的企业有不同的情况，实践中，要结合企业的具体情况，具体问题具体分析，从而做出适合于具体企业的MBO安排。建议企业邀请具有一定资质的财务顾问机构为企业量身制定合适的MBO实施方案。