持股与认股权的比较分析

　　随着现代公司的产生和发展，所有权和经营权的日渐分离， “经理人革命”使高层经理人员的激励约束问题变得更加重要，理论界和企业界为此进行了大量的探讨和探索，从而形成了一个多层次、多样化的对经理层激励的制度体系，经理层持股和认股权是时下人们讨论最多的话题。对经理层持股和认股权这两种股权激励模式进行分析和比较，是建立适合现代企业制度要求的高层经理人员的股权激励模式的前提。

　　 一、两种股权激励模式的内容比较

经理层持股是指经理层以各种形式持有本企业的股票或股份，包括管理技术入股、经理层直接出资购股、股票赠予、 MBO等多种形式。认股权，又称股份选择权，是指公司给予员工在未来时期内以预先约定的价格购买一定数量本公司普通股票或股份的权利，而非义务。股票期权有两种，即买入期权和卖出期权，认股权实际上是一种买入式股票期权。比较经理层持股和认股权，我们可以看出，“权”与“股”是既有联系又有区别的两个范畴，可以从以下几点进行比较：
　　 1、 风险模式不同。
　　 经理层持股中，经理人获得的是股份或股票，而认股权中，获得者取得的是一种权利，这种权利可以履行也可以不履行。所以， “股”的风险是确定的，而“权”的风险是不确定的，认股权的期限性又能使持有人适时将收益实现。它们不同的风险收益分担机制，给予了不同风险偏好的人以不同的选择，从而形成不同的激励制度。
　　 2、 收益获得的来源和方式不同。
　　 经理层持股中，经理人可以从企业利润增长的部分中按一定比例获得收益，是分享利润；而认股权中，经理人是以权利价买进股票，以市场价卖出，是分享资本。在经理层持股中，经理人一般必须拿出一部分现金才能获得股票或股份，而认股权中，经理人只需付出数额极小的权利金就可以获得这种权利。
　　 3、 适用的目标不同。
　　 经理层持股主要用于解决道德风险问题，即解决偷懒行为（经理层付出的努力小于其获得的报酬）和逆向选择问题（经理层付出的努力是为了增加自己而不是所有者的利益）。因此，它是完善公司治理结构的一个优化措施，它侧重于对经理层的约束，目的是减少经理层的短期化行为，使其管理行为与公司所有者利益趋于一致。认股权在经理层持股的基础上进一步发展，其主要目的在于激发员工的创造性，它更侧重于激励。随着人力资本在价值创造中作用的不断加强，认股权已经开始脱离两权分离的理念，正逐渐演变成一个人力资源管理的激励性政策，最大程度地激发员工的创新能动性。
　　4、 授予的对象不同。　
　　经理层持股一般适用于高级经理人员，而认股权在发展初期主要被授予管理层人员。但随着人力资本理论的兴起，人们认识到投入到人力资本的员工也应该拥有企业所有权，正因如此，认股权不再是一部分核心员工的专利，而向公司技术骨干等全体员工扩展。经理层持股一般适用于成熟型企业，认股权则主要适用于高成长型企业。

　　 二、中国公司制企业在实施两种股权激励模式时遇到的障碍

　　 20世纪90年代以来，国有企业以管理层的激励带动产权制度的改革一直被许多人所关注。党的十五届四中全会明确指出：“少数企业试行经理（厂长）年薪制、持有股权等分配方式，及时总结经验，但不要刮风。，之后各地政府积极试点。从试点的内容来看，大多数企业目前采用的是在改进年薪制的基础上引进期权概念的期股制，期股实际上是经理层持股计划的一种实现形式，是期权的一种变通，即未来某一时点以实现约定的价格购买公司的股票或股份，同时，在实际操作中也遇到了诸多的障碍：关于股票来源问题。现有的制度安排在很大程度上限制了经理层持股和实施认股权的创新空间。我国实施的是实收资本制或注册资本制，而非授权资本制，股份公司新发行的股票应向原股东配售或向社会公开募集，因此，企业就不能在全部股份中预留（即库存）一部分，待员工执行认股权后，再转化为资本；《公司法》还规定公司不得回购本公司的股票，除非将回购的股票注销，这样公司就无法提供经理层持股和认股权的股票来源。在实际操作中更是难以规范，不可避免地出现侵吞其他股东利益和国有资产流失的现象。关于资金来源问题。按目前的中国国情，无论是经理层持股还是实施认股权，多数经理人员都没有足够的资金来购买股票或行使认股权，国内公司尚未像国外公司那样开辟了公司借款、担保借款、银行专项抵押贷款、分红积累、奖励等多种渠道，我国政府、银行也未给予经理人员充分的支持和优惠。关于激励力度问题。国企经理人员的任命和流动往往是行政性的行为，并不是由市场来筛选的，有些经理甚至是官员转位，他们把企业当作官场看待。 （//编辑）

另外，我国职业经理人市场尚未形成，经理人的价值无法准确衡量。因此，在企业的经理人既没有市场化，也没有职业化的情况下，大面积地推行股权激励，不仅有失公平，而且也容易产生权力寻租现象，使得授予方和接受方在推行此项改革时都有所顾虑。关于资本市场问题。中国目前的资本市场是否达到弱式有效还存在很大争议，离强式有效市场更远。一方面，股价不能真正地反映公司的真实业绩，还有许多影响股价的非市场因素；另一方面，资本市场的投机性使资本市场波动性很大。这些都会造成企业价值的信号在传递过程中失真，股票价格既不能反映公司的价值，也不能反映经营者的能力和努力程度，这时，经营者收入与企业价值的相关性就会降低，经营者的经营积极性也会降低，经营者不愿意将自己的收入与自己无法决定的因素联系起来，于是便会拒绝股权激励计划。
　　 关于法律条款问题。《公司法》已颁布多年，当前实践的发展已突破了《公司法》的规定，使其对股权激励的执行形成了制约。另外，相关的《证券法》、《税法》的一些地方也与股权激励的许多方面有所抵触，使许多公司在实施这些计划时难以为继，增加了实施成本。

　　 三、建立适合现代公司要求的股权激励模式

　　 第一，对大量非上市公司可以以经理层持股激励为主。
　　 具体做法是:经营者可以通过这样几种方式获得股份,如在一定期限内经营者用现金或分期付款、贴息、低息贷款方式以约定价格购买股份；岗位股份（即干股）；获取的特别奖励的股份；经营者也可以知识产权、非专利技术作价入股。其中，企业给予经营者的特别奖励，一般相当于其年薪的一定比例，但必须延期兑现，在任期中，每年可以 10％——30％左右的比例兑现，直至全部变现。如果经营者任期未满而主动要求离开该企业，其所拥有的特别奖励将被扣减。经营者所持股份每年所获得的红利，一部分兑付现金后归经营者本人，一部分用于归还购买期股时所用的分期付款、贴息和低息贷款，一部分则在企业增资扩股时转为经营者投入的资本金。经营者在企业任期期满后，其业绩指标须经中介机构进行审计，若达到双方契约规定的水平，如不再续聘，则可将其出资入股部分兑现。一年后再次审计仍未发现问题，可将其持有的期股的50％部分进行兑现。第二年审计完成后，如果仍未发生违约行为的，可以将持有的期股剩余部分全部兑现。兑现价格按当时的每股净资产值变现，也可保留适当比例的股份在企业，按年度正常分红。经营者如果在企业任期未满而主动离开，其拥有股份变现时要按规定扣减；如果违约离开企业，其拥有的股份中用现金购买的部分按原购买价变现，用分期付款、贴息贷款和低息贷款获得的股份，要按规定扣减。经营者在既定期限内未能达到规定的业绩指标水平，则不能兑现股份收益，并且应扣除一定数额的个人资产抵押金。所以，实行经理层持股时，经营者以一定数额的个人资产作为抵押，建立经营者的资产抵押经营制度，对经营者来说这是一种刚性约束。
　　 第二，对于上市公司可以认股权激励为主。
　　 在实施认股权激励时，上市公司有一系列重要问题需要明确或解决，当前我们应该重视以下内容：
　　 1、股东大会应成为实施认股权的最高决策机构。在许多上市公司的操作中，一般都是由经理层或酬金委员会提出认股权计划，董事会审议，但最终必须经股东大会决议通过。应当排除由政府部门、集团公司或其他机构作出实施认股权的可能性。应实行结构性行权价，并建立认股权激励基金。即股东们应支付一定数量的行权价款，以迫使股东谨慎决议有关认股权的事项。但这笔资金并不需要股东自掏腰包，而是从公司未分配利润中支付，也就是建立一个基金帐户，股东们可以根据帐户中的资金数量来权衡授予认股权的数量。
　　 2、明确认股权的执行期和执行条件。在执行中，如果发生经理人员离职、退休、伤病或死亡等现象，应保障他们在已行权股票和未行权股票方面的权益，确定这些股票的继承、转让、行权、终止应具备的条件。。一般需要在授予股份、信息批露、。
　　 3、实施有利于认股权的法律法规政策。对《公司法》、《证券法》、《税法》等有关法律进行修改，充分考虑认股权的内在要求，补充和完善有关条款。
　　 第三，对于一些特大型以技术、智力和管理投入为主的高科技企业还可以在此基础上实施利润分享性激励。
　　 因为对这些企业来说，由于规模比较大，经理所持股份比重十分有限，出资者应该放弃对利润的独享，而让出一部分剩余索取权给经理人以激励。
　　 完善的公司治理中关于经营者的问题应包括两个方面，一是经营者的选择，二是经营者的激励。 “中国国有企业改革在解决经营者的短期激励问题方面是比较成功的，但它没有解决经营者的长期激励问题和经营者的选择问题”。可以说，经营者选择的有效性决定了经理层持股与认股权计划的有效性，也才能扭转他们对控制权收益的不正当追求。要建立经理人市场化选择机制，离不开经理市场的建立和充分竞争的市场环境的创造，我们要做好以下工作：加快干部管理体制改革，改变传统的把国有企业作为国家干部进行委派的制度，培育职业经理阶层。完善职业经理资格认证制度，建立经理资质评价中心，以推进经理的职业化。建立多层次的经理职业介绍网络、中介机构和档案管理中心，形成全国统一的经理人才市场，以促进经营者的合理流动。完善职业经理市场管理的有关法规，特别是要建立经理的市场禁入制度。如金融证券行业已实行市场禁入制度，其他行业也应根据自身的特点，制定禁入标准。改革和完善对经理人员的法律监督机制。鉴于目前我国法律规制上的不足，当前可采取这样一些措施，如：充实股东的知情权，赋予股东提案权，发挥股东的监督权效力，从而加强股东对经理人员的法律监督；借鉴国外的独立董事制度，明确董事会和经理的权限，保持董事的独立性；积极修改《公司法》，加强《证券法》、《会计法》、《反不正当竞争法》、《质量法》、《消费者权益保护法》等法律的执行力度，维护市场的有效竞争。