都市更新投资信托公司的台湾法制与实务初探

1998年11月11日，由台湾“内政部”为促进都市更新而研拟之《都市更新条例》正式通过施行，而该条例第五十条、第五十一条特别引进国外不动产证券化作法，开放设立都市更新投资信托公司，俾筹措都市更新事业计划所需资金，并提供小额投资人参与及分享都市更新成果之机会。

台湾过去发生“类似”不动产证券化的知名案例，即属正在拆除的“财神酒店”及位于内湖地区之欧洲共同仕场，然该等案例或因人谋不赃、或因法制尚未建立，而使得“不动产证券化”蒙上非法吸金的污名。

有鉴于此，都市更新条例对于都市更新投资信托公司之设置、监督及管理事项及信托基金之运用管理，爰参考美国不动产投资信托及国内证券投资信托立法例，及国内过去类似不动产证券化之经验，于都市更新条例第五十条第二项授权财政部拟定“都市更新投资信托公司设置监督及管理办法” (以下称公司管理办法)及都市更新条例第五十一条第一项授权证期会拟定“都市更新投资信托基金募集运用及管理办法”(以下简称“基金管理办法”)，并辅以证券交易法相关规定，建构起都市更新投资信托的基本法制。兹就不动产证券化之概念及美国不动产投资信托进行简介，并说明我国之都市更新投资信托公司法制及提出该法制于操作面上可能产生的问题。

一、 不动产证券化

由于不动产的投资需要相当的专业知识，与大量的时间、人力的投入，再加以不动产本质上有不可移动、不可分割与非常昂贵等特性，容易造成投资风险的过度集中，因而形成不动产投资的瓶颈，为促进市场的流动性，扩大投资参与层面，以加速吸收资金及其流通率等，遂有不动产证券化的趋势。兹将不动产证券化之定义、目的、特性析论之：

(一) 定义

所谓不动产证券化系指“将对不动产之投资转为证券型态，投资者与标的物之间，由直接的物权关系，转为持有债权性质之有价证券，使不动产的价值由固定的资本型态，转化为流动性之资本性证券，以结合不动产市场与资本市场”。

(二) 目的

藉由不动产证券化后，投资经营者可于资本市场取得融资，除可促进资金的有效流通外，且不动产本身也可以在资金充裕的条件下达到有效开发与利用。

(三) 特性

不动产“证券化”之后，将具有如下特性：

1. 流通性

投资者取得系移转交易自由的股票或受益凭证，使不动产由固定的资本型态转化为流动的资本性证券，有助于投资者资金的流通。

2. 变现性

相较于不动产移转的繁复性，藉由证券化后的运作，将可缩短移转交易的时间，提高其变现性。

3. 公平性

证券的每单位认购金额小，有利于小额投资人投资，除可扩大市场参与面而促使个人投资，也可避免市场被大型财团垄断。

4. 专业性

不动产经营管理具有专业性，投资者毋须参与经营，将可提高经营的绩效。

5. 分散风险

对个别投资者而言，不动产投资往往需要大的金额，因而形成风险的过度集中，经由证券化后，再透过资金聚合的大数法则原理，可以达到个人财力难及的风险分散。(www.666law.com)

二、国外不动产证券化之发展型态（暂略）

三、台湾都市更新投资信托公司法制

国内之都市更新投资信托公司，即系采取不动产证券化之做法以结合不动产市场与资本市场，发行受益凭证自资本市场募集信托基金，直接或间接参与都市更新事业。兹简述如后：

(一) 都市更新投资信托公司定义

为筹措都市更新事业计划所需财源，以“发行都市更新投资信托受益凭证，募集都市更新投资信托基金”或“指示信托机构运用都市更新投资信托基金从事都市更新事业计划范围内土地及建筑物、实施者发行之有价证券及相关商品投资”为业，经证券管理机关核准设立之公司组织。（都市更新条例第50 条第1 项、公司管理办法第2 条）

(二) 公司型态及发起人资格

1. 公司型态

以股份有限公司为限，且资本额不得少于新台币三亿元，并应于发起时一次认足。

2. 发起人资格限制

鉴于都市投资信托本质上具有不动产及金融业务的特性，公司管理办法第5 条特别规范公司发起人资格，需有经营不动产业务及金融业务之公司为发起人，且所认之股份合计不得少于第一次发行股份之百分之二十。

(三) 业务范围：公司管理办法第2 条

1. 发行都市更新投资信托受益凭证，募集都市更新投资信托基金。

2. 指示信托机构运用都市更新投资信托基金从事都市更新事业计划范围内土地及建筑物、实施者发行之有价证券及其相关商品之投资。

3. 其它经财政部证券暨期货管理委员会 (-提示:以下简称“证期会”) 核准之有关业务。

(四) 都市更新投资信托基金

指都市更新投资信托公司依据“都市更新投资信托基金募集运用管理办法”所募集之基金及运用该基金所得之财产。(基金管理办法第2 条第5 款)。

1. 基金性质

信托基金以不得请求都市更新投资信托公司买回为限，即所谓闭锁型基金﹝基金管理办法第4 条，相对概念为开放型基金，亦即投资人得随时请求发行人买回其持有之受益凭证﹞，该基金应以投资信托基金专户存放于信托机构，其运用基金取得之财产并应信托予该信托机构，与都巿更新投资信托公司及信托机构之自有财产分别独立。

2. 得指示运用的范围

依据基金管理办法第7、8、9、10 条规定，该信托基金得为下列四种类的运用，因此型态上接近“混合型不动产投资信托”。惟该等运用仍有特别限制。

(1) 投资都市更新事业计划范围内之土地及建筑物。

(2) 买卖实施者发行之有价证券。

(3) 买卖都市更新事业计划范围内之土地及建筑物。

(4) 买卖上市或上柜有价证券。

3. 法制设计

都市更新投资信托公司系以筹募都市更新事业计划所需资金，而资金主要来源即系小额投资人，故保障小额投资人将为此一基金法制的重要目的。保障小额投资人，非但可使其对该制度产生信心，热络地购买都市更新投资基金之受益凭证，而达到筹措都市更新资金的主要目的。而本法制既然系参考美国不动产投资信托及国内证券投资信托立法例，其制度设计即包含有下述原则：

(1) “注重公开”：如公司管理办法第21 条。

(2) “防止利害冲突”：如公司管理办法第27~30 条。

(3) “契约型组织”：指集合投资人之资金成一基金，以投资信托事业为委托人，指示基金保管银行即受托人，运用基金进行投资，此种契约型态包含三个当事人，即投资人、投资信托事业（委托人）、保管银行（受托人），而三者权义关系，则以信托契约规范，该组织接近“契约制之不动产投资信托”(公司管理办法第20 条)。此外，该法制尚需有“独立基金”（都市更新条例第50条第4 项）及“保管银行”（如公司管理办法第22 条、都市更新条例第50 条第4 项）之设计配合。

(4) “广泛之行政监督权”:都市更新条例第51 条、公司管理办法第33、35、36 条等。(www.trustlaws.net)

四、 结论

虽然都市更新投资信托公司之基本法制已经建立，或因相关法制不完备，或因国内投资文化的差异，将使都市更新投资信托公司面临如下问题：

(一) 相关制度无法配合

由于不动产估价师及信托课税相关税法等制度尚未建立，将使都市更新资产评价窒碍难行，使基金亦难以指示运用；而若相关税法未同时修正，未免除因信托关系而移转财产之相关租税，信托制度将根本无法运作。

(二) 少见可投资之都市更新案

由于可投资的都市更新案并不多见，导致开发利润不高，加上都市更新系属长期性的投资，短期回收不易，将难募集小型投资者之资金，反不如建筑业直接投入房地产开发。

(三) 不动产业务之直接经营

由于现行法制并未明确规范都市更新投资信托公司可否实施都市更新事业，或直接进行不动产经营管理。若其属于单纯提供贷款之的抵押型不动产投资信托，是否有足够的诱因吸引金融及不动产经营业者参与，颇值深思。

(四) 将不动产证券化与都市更新两套制度合并，是否确能达到募集都市更新事业的资金？结合不动产市场及资本市场，其优劣如何？尚待观察，但前揭可预见的问题应如何防止及解决，方为该法制应先检讨之处。