外商参与资产管理公司不良资产重组与处置的法律探讨

1999年，我国成立信达、华融、长城和东方四大金融资产管理公司，专门收购、管理和处置四家国有独资商业银行的部分不良资产。至2001年11月，资产公司共收购1．4万亿元不良资产，(1(不良资产的接收工作基本完成。截至2001年底，资产公司共处置不良资产1781亿元，收回现金368．8亿元。除去4050亿元的债转股，需要处置的不良资产有近1万亿元，已经处置的刚到总量的1/8。(2( 因此，引入外资成为资产公司采用的一种新型并被业内外人士寄予厚望的处置不良资产的方式。(3(
外商参与中国不良资产市场始于2000年,东方公司于10月与香港丰裕兴业有限公司签署合作协议书，丰裕兴业将在中国境外为东方公司的资产项目寻找合适的投资合作方。2000年12月，东方广州办事处与普华永道会计师事务所签署财务咨询服务协议书，普华永道对东方广州办事处的不良贷款组合进行审核，提供可行的资产变现或债务回收方案。2001年11月，东方公司以广州办事处18亿元贷款债权为基础作价投入、美国Chenery投资公司以现金投入，合资成立基金管理公司，该基金管理公司为根据美国特拉华州公司法成立并在该州注册的有限责任公司。。12月，东方公司成功发售基金份额，先期取得2100万美元的投资回收。(4(2002年4月，东方公司将18亿元不良资产组合的首期回收款汇往境外。
2000年3月，信达公司与外方签订协议，由美国联合能源公司、美国超洋金融公司与蚌埠热电厂（信达的债务人）联合成立中外合作经营"安徽新源热电有限公司"，外方以现汇出资，中方以厂房等出资；外方出资结汇，主要用于偿还信达债务。至2001年4月，境外投资1400万元已足额到位。这是第一笔成功引进外资处置不良资产的项目。2001年4月，信达公司与美国龙星基金公司就建立中外合资公司处理不良资产签署框架协议，根据协议，外方将以现金、信达以非现金资产投资组建公司。这种合作形式在我国资产公司中尚属首次。其后，信达又分别与德意志银行和美国高盛公司签署组建中外合资公司的框架协议。组建合资公司的协议正在报请上级主管部门批准。
华融公司以其首次按国际惯例批量处置不良资产的举措而引人瞩目。2001年2月，华融与安永会计师事务所签订资产组合顾问及交易服务合同，拉开中国资产公司按国际惯例处理不良资产的序幕。此后，华融在安永的帮助下，重新评估分属356个债务企业、价值156亿元的不良资产，于6月携资产数据赴伦敦、纽约等地展开路演。7月，华融发布招标公告，8月，华融在北京举行专场资产推介会，11月，华融不良资产国际招标正式投标，7家国际著名的投资银行和国内企业组成3个投标团提交对5个资产包的投标书。招标结果是：华融将5个资产包中4个出售给以摩根士丹利公司为首的投标团，高盛购买资产包1个。以摩根为首的投标团和高盛都是以现金加合作经营的方式购买资产包，华融公司拟与之各成立一合作公司，共同处理所售不良资产，预计华融将获得超过20％的现金回收率，首次现金收入达到一半。成立合作公司的协议正在上级审批之中。根据华融与摩根的协议，合作公司成立后，委托外方成立的独资专业服务公司处理有关事务。(5(
华融公司不良资产国际招标活动被列入2001年“中国十大并购事件”。(6(《远东经济评论》称之为中国首次允许外国投资者驯服这头野兽（指不良资产，作者注）。经济专家Nicholas Lardy 认为，华融资产管理公司与海外投资者的交易是真正的突破，因为中国领导者认许了基于市场价格的交易，既然突破了这一点，它将有助于清理剩余的不良资产，而这，又是建立一个有效的商业银行机制的前提。(7(总之，华融等资产公司的活动意味着中国这个仅次于日本的亚洲第二大不良资产市场开始对外开放。(8(
然而，无论是资产公司还是外商均认为，法律环境是外商参与中国不良资产处置最大的障碍、最尖锐的问题。(9(中国吸引外商投资的法律、法规早已成形，但吸引外资参与不良资产重组和处置却是近期之事。2001年7月，：要积极探索外资参与金融资产管理公司处置和重组部分不良资产的新途径及其管理办法，促进企业结构的调整和优化。2001年10月26日，外经贸部、财政部、中国人民银行颁布《金融资产管理公司吸收外资参与资产重组与处置的暂行规定》（以下简称 《暂行规定》），明确了鼓励外商参与不良资产市场的政策取向，并为资产公司吸收外资参与不良资产重组与处置提供了一定的法律依据。但这只是一个政策性、框架性规定，大量技术性、操作性规定蕴含于《合同法》、《担保法》、《公司法》、《破产法》、外商投资企业法律以及其他法律、法规、规章、司法解释之中，其中大量规定都可能阻断交易或使外商因交易之后面临不确定的前景而无意进行交易。这样的规定有哪些，有无存在的必要和改进的可能，这是本文拟探讨的问题。
本文共分三部分，第一部分分析资产管理公司向外商转让不良资产受到的限制与约束，第二部分讨论外商参与不良资产重组和处置面临的障碍与困惑，第三部分提出化解障碍的设想。最后为结语。

一． 资产管理公司向外商转让不良资产的法律限制与约束
根据《暂行规定》第6条，资产公司吸收外资参与不良资产重组与处置的方式为：将股权、债权重组后向外商出售或转让；直接向外商出售、转让股权和债权；出让实物资产；组建外商投资企业。目前资产公司在不良资产处置中，已同境外投资者进行的合作形式主要有：资产打包出售、投资者直接购买企业资产、同外资中介机构在资产调查、财务咨询和资产推介等方面的合作、应收账款的出售或代位清收、同一些投资机构进行资产增值方面的合作、资产证券化方面的合作、实物资产的管理处置等，(10(这些合作方式中相当部分涉及资产的转让。外商参与不良资产重组与处置以接受资产公司合法的转让为前提，因此，本部分对资产公司向外商转让不良资产受到的法律约束予以考察。
（一）产业政策与公司类型的限制。
根据《指导外商投资方向规定》，外商投资项目包括在我国境内投资举办中外合资经营企业、中外合作经营企业和外资企业的项目以及其他形式的外商投资项目，分为鼓励、允许、限制和禁止四类，(11( 外商接受不良资产转让参与公司重组属于其他形式的外商投资项目，《暂行规定》要求其应符合指导外商投资的产业政策。文化、金融、保险以及《外商投资产业指导目录》中禁止外商投资类领域，不列入吸收外资参与资产重组与处置的范围。《外商投资产业指导目录》中规定须中方控股的项目，外资参与重组后原则上应继续保持中方控股。并且，仅允许资产公司向外商出售或转让非上市公司的股权、债权。(12(
（二）资产评估等程序和价格确定的约束
由于资产公司处置的不良资产多属国有资产，因此，《暂行规定》第8条要求，公司出售、转让前须由有资格的资产评估机构进行评估。 ，评估要经过申请立项、资产清查、评定估算、验证确认等程序，牵动国有资产占有部门及其主管部门、国有资产管理行政主管部门、资产公司和资产评估机构多方单位。(13(整个评估业内，除国有资产评估外，还有乡镇企业资产评估、土地评估、房地产评估、专利评估等等，无所不“评”，并且，对资产价值的认定需要政府部门“确认”。(14(在一次涉及几百家债务企业的国际招标中，评估的难度可想而知。(15(此外，对于不良资产的评估，中外投资者所用的方法也存在很大的差异。资产评估机构本来是资产公司重点依赖的市场中介机构，但国内评估机构过多过滥且独立性不强，由于长期计划经济背景加之政府对中介机构介入过深，一些有政府背景的评估机构更易得到社会的信任。但这类机构往往实行计划经济的运作模式，其评估方法与国际惯例相距深远。(16(评估方法的不同直接导致评估结果的差异。尽管资产公司可依《金融资产管理公司资产处置管理办法》和《暂行规定》自主确定资产的交易价格，(17(但双方评估结果如果差异太大，价格分歧难以缩小，即使成交，交易也未必能得到有关部门的批准。(18(虽然《暂行规定》要求资产公司评估应符合国际惯例，采用国际上普遍接受的方法，但至今为止，国家有关部门尚未就此颁布具体的操作规定。
资产重组和处置还涉及行政机关审批的问题。根据《暂行规定》第9条，重组与处置的资产属于《外商投资产业指导目录》中限制类范围的，资产公司在批准重组与处置方案前，应征得主管部门的同意。前述华融公司不良资产国际招标，招标资产涉及房地产、纺织、电子、化工、药业、机械等行业；东方公司向外商转让的不良贷款组合涉及的行业也包括地产、工业制造、贸易等。(19( 这些行业都可能涉及《外商投资产业指导目录》中限制类范围，资产公司都应经过审批同意后才能与外商签署法律文件。
（三） 向外商转让股权面临的法律问题
资产公司向外商转让股权，主要受到《暂行规定》、《公司法》、《金融资产管理公司资产处置管理办法》以及国有股权管理法规的约束。依照《暂行规定》，资产公司可以向外商转让有限责任公司和非上市股份有限公司的股权，在转让非上市股份有限公司股权时，仍存在的一定的问题。根据《金融资产管理公司资产处置管理办法》，公司资产处置实行“集体审查、分级批准、审处分离、上报备案”的办法，资产处置方案依涉及金额的不同，经公司资产处置专门审核机构审查通过后，由公司总裁批准或经办事处资产处置专门审核机构审查通过，由办事处总经理（主任）批准。(20(但根据财政部2000年发布的《关于股份有限公司国有股权管理工作有关问题的通知》，地方股东单位的国有股权管理事宜一般由省级财政（国有资产管理）部门审核批准；。发行外资股（Ｂ股、Ｈ股等），国有股变现筹资，以及地方股东单位的国家股权、发起人国有法人股权发生转让、划转、质押担保等变动（或者或有变动）的有关国有股权管理事宜，须报财政部审核批准。(21(为有效处理不良资产，资产公司转让股权应依法自主办理，但事涉国有股的减少、国有资产保全，若实际发生转让究竟是否会引起审核争议，进而产生资产公司和外商的法律纠纷，其实是难以预料的。
（四） 向外商转让实物资产面临的法律问题
资产公司通过协议转让、招标、拍卖等方式向外商转让其持有的实物资产是外商参与不良资产市场的第二种形式。实物资产中，房地产通常是最富价值和吸引力的部分，(22(而其转让面临的问题尤为突出。房产和土地的转让主要受到《城市房地产管理法》、《城镇国有土地使用权出让和转让暂行条例》、《划拨土地使用权管理暂行办法》等的规范。
我国国有土地使用权依出让合同或依划拨而取得，作为资产公司债务人的国有企业的土地使用权多数是划拨而得。以划拨方式取得土地使用权的，转让房地产时，，报有批准权的人民政府审批。有批准权的人民政府准予转让的，应当由受让方办理土地使用权出让手续，并依照国家有关规定缴纳土地使用权出让金。采取双方协议方式出让土地使用权的出让金不得低于按国家规定所确定的最低价。协议出让最低价由省、自治区、直辖市人民政府土地管理部门会同有关部门拟定，报同级人民政府批准后下达市、县人民政府土地管理部门执行。(23(问题在于，一些地方政府在国有企业破产时，经常根据《城镇国有土地使用权出让和转让暂行条例》第47条，将划拨的土地使用权无偿收回，即使不收回，也因并没有土地出让金最高额的限制以及市场机制的约束，而将出让金的价格定得很高或采取各种方式对资产公司的转让行为进行压制。(24(资产公司向外商转让的以物抵贷的财产属于已判决而未办理过户的财产，划拨土地使用权命运的难料及价格的随意，影响外方对成本与风险的测算，进而直接影响资产公司与外商交易价格的确定。
此外，土地使用权转让价格也是受到控制的，转让价格明显低于市场价格的，市、县人民政府有优先购买权。(25(但这种优先购买权何时行使、如何行使并无规定，这也给交易的稳定性带来难测的风险。
（五） 向外商转让债权面临的法律难题
据介绍，在四大资产公司收购的不良资产中，20％－25％为经"债转股"形成的股权资产，10％为以物抵债方式收回的实物资产，60％－ 65％为债权资产。(26(因此，《暂行规定》明确非上市公司债权可以转让，这对吸引外商参与不良资产重组与处置有着重要的意义，但由于向外商转让债权方式的特殊性，以及由此产生的内债转为外债、对内担保转为对外担保的变化，因而资产公司债权及相应的担保转让面临更多的法律障碍。
1．因转让方式的特殊而产生的法律适用困难
将不良资产打包出售是资产公司最常见的做法。不良资产打包出售时总是涉及大量的债务企业，如华融公司不良资产国际招标，招标资产的组合涉及帐面金额156亿元人民币，356户企业，资产组合多为债权资产，只有少量实物资产。，合同法实施以后成立的合同发生纠纷起诉，适用合同法的规定；，除该解释另有规定的以外，适用当时的法律规定。因此，资产公司若转让《合同法》实施后成立的合同，应根据《合同法》通知债务人，未经通知，该转让不发生效力；若转让《合同法》实施之前成立的合同，则应根据《民法通则》取得合同另一方的同意，并不得牟利。(27(就大批量的资产转让而言，对所有债务企业履行通知尤其是征得同意的义务是一件相当耗费时间、增加成本的活动。
另外，《合同法》规定，债权人转让权利的，受让人取得与债权有关的从权利；法律、行政法规规定转让权利或者转移义务应当办理批准、登记等手续的，依照其规定。(28(合同担保中，抵押担保是最重要也是最受外商欢迎的形式，如华融不良资产国际招标，特地安排有抵押品部分的比例超过40％。(29(然而，根据《担保法》，以土地使用权、建筑物、林木、航空器、船舶、车辆、企业设备抵押都应办理抵押登记，因此，担保转让也应办理相应的抵押变更登记。(30(并且，登记都是要缴纳登记费的，有的是以被担保的主债权的数额收取，(31( 实践中还有地方要求办理抵押登记需取得债务人的同意。
总之，债权及担保转让的规定一方面影响资产公司转让债权的效力与效率，增加处置成本，同时关系到外商对交易成本的预算和双方交易价格的确定。
2．内债变为外债、境内担保变为境外担保的问题
我国是对资本项目下外汇实施管制的国家（对此将在下文进一步讨论），资产公司将债权转让与外商，债权人由境内机构转变为境外机构，从而引起内债变为外债的管制问题。根据国家外汇管理局1987年颁布的《外债统计监测暂行规定》，外债指中国境内的机关、团体、企业等借款单位对中国境外的国际金融组织、外国政府、金融机构等用外国贷币承担的具有契约性偿还义务的全部债务，包括国际金融组织贷款、外国银行和金融机构贷款、其他形式的对外债务等十类。"其他形式的对外债务"指境外个人、境内外资金融机构提供的外汇贷款，境内中资金融机构吸收的境外机构或者个人的外汇存款，对外担保履约以及由中方实际履行偿还义务的债务。对于外债，借款单位应当在正式签订借款合同后15天内，持对外借款批件和借款合同副本向所在地外汇管理局办理登记手续并领取逐笔登记的《外债登记证》，开立外债专用现汇帐户办理汇入和汇出手续。(32(因资产公司向外商转让债权而发生的对外债务属于《外债统计监测暂行规定》中"其他形式的对外债务"，也确实会发生外汇方面的问题。以东方公司在美国成立合资基金管理公司为例，东方向基金公司的注资行为表现为向基金公司交付债权资产，即东方应和基金公司签订债权转让协议，并通知所有债务人。由于基金公司外国法人的性质，我国的外债规模将因此增加约18亿元人民币，必须得到外汇管理局的审批获准。(33(因此，除非是资产公司经过申请审批，从一般意义上讲，资产公司向外商转让债权后，债务企业是无法根据《外债统计监测暂行规定》办理登记手续的。
依照《合同法》，债权人转让权利的，受让人取得与债权有关的从权利，因此，外商接受资产公司债权转让后，取得相应的担保权，换言之，担保人的担保由对内担保转为对外担保。然而， 第6条，未经国家主管部门批准或者登记，为境外机构向境内债权人提供担保的，对外担保合同无效。中国人民银行1996年发布的《境内机构对外担保管理办法》也要求担保人提供对外担保，应当与债权人、被担保人订立书面合同，担保人提供对外担保后，债权人与被担保人如果需要修改所担保的合同，必须取得担保人的同意，；，担保人的担保义务自行解除。由于内资企业担保人条件有严格限制，并且不得为经营亏损企业提供对外担保，(34( 因此，资产公司几乎不可能将债权担保转让与外商。
小结
一般而言，外商参与不良资产重组与处置以受让资产公司有效的资产转让为前提。行业准入和股权转让公司类型的规定，制约了相关行业和企业资产的流动性，影响外商参与不良资产重组的广度甚至热情；大量存在的行政审批程序，降低交易的效率，增加市场交易成本直至影响交易的确定性；法律规定的不明确以及地方政府适用法律的随意性，增加外商对风险的预测，影响双方交易的价格；外债和对外担保的特殊规定，使外商接受不良债权转让的合法性与安全性大打折扣。

二．外商参与不良资产重组与处置面临的法律障碍与困惑
法律法规对资产公司向外商转让不良资产的约束，直接影响资产公司与外商之间不良资产交易的进行，因而成为外商参与不良资产重组与处置的障碍，下文进一步分析，在外商接受有效的资产转让的前提下，以及外商通过其他方式参与不良资产重组与处置面临的法律障碍和困惑。
（一）参与不良资产处置的困境：债权人权益保护极不确定
1.财务资料不健全带来的处置困难
中国并购问题研究者指出，中国并购交易实务中非同寻常困难中的首要困难是，中国公司商业活动方面许多应可公开提供的记录，例如土地使用权证书、悬而未决的诉讼、已设定担保的财产经常无法提供或缺乏可信度；依外国标准，中国公司的会计记录马虎、不严格，并且，中国公司，尤其是国有企业习惯于僵硬的规定而不在公开其记录时予以合作。(35(一般公司并购如此，获得可靠信息参与不良资产重组与处置的难度尤甚。首先，由于对银行剥离不良资产，剥离部分究竟是呆帐（不可能回收的坏帐）、呆滞帐或是逾期贷款，国家并无明确的规定，因此，银行保留了选择的余地，一些历史积存的呆帐部分被列入资产公司按帐面价值收购的不良资产中，成为“不良中的不良”。其中相当部分不良贷款具有浓郁的计划经济体制时期的特征：产权不清、贷款原始记录不完全、借贷要素残缺不全、许多贷款合同甚至都是无效的。其次，资产公司以帐面价格接收银行剥离的不良资产，因而丧失获知不良资产相对准确信息从而及时对资产加以保护的重要机会，如华融公司与安永会计师事务所合作，对准备向外商拍卖的不良资产进行评估时，才发现50％的有保证贷款，保证期间已过而没有催收，有保证贷款已变为一般信用贷款。(36(
2．债权保护的不确定性
据《远东经济评论》分析，围绕中国债务回收和破产的复杂与不确定性，可能是外商审慎对待中国不良资产市场的原因，如在中国首次不良资产国际招标中，面对华融公司的招标，16个潜在的投标人中只有7个提交了投标书，尽管华融公司不遗余力的路演和推介，其5个资产包并未一次卖断，而都是以现金加合作形式售出。(37(
中国法律环境不佳，首先体现在我国现行破产法律政策对债权人保护的不足。我国从1988年开始施行《破产法》（试行），但企业破产实际上受政策支配，就111个“优化资本结构”试点城市的国有工业企业的破产而言，由于实行以安置企业职工、保持社会稳定为价值首位的“规范破产”，债权人无论是对提起破产诉讼还是分配企业财产都只拥有相当有限的自主权。企业只有在试点城市企业兼并破产和职工再就业工作协调小组制订企业破产预案后，方可进入破产程序。(38(外商极为重视的抵押权被有关法规、政策冲击得支离破碎。《担保法》对流质契约予以禁止，抵押权人只能在债务履行期届满未受清偿时，通过协议以抵押物折价或以拍卖、变卖抵押物所得价款受偿。(39(尽管世界上绝大多数国家破产法保护有担保债权人的优先受偿权，我国《破产法》也承认担保物权为别除权的基础权利，但在实行“优化资本结构”试点城市的国有工业企业破产时，作为抵押物的土地使用权转让所得，首先用于破产企业职工的安置；处置土地使用权所得不足以安置职工的，不足部分依次从处置无抵押财产、其他抵押财产所得中拨付。国有企业用以确认为关键设备、成套设备或重要建筑物设立抵押而未经政府主管部门批准的，应认定抵押合同无效。(40(除法规、司法解释明文规定之外，实务中对抵押权不予承认的情形更是大量存在、不一而足。债权银行在国企破产案中的债权回收率一般只有3-10％。破产已成为债务企业及其所有者甩掉债务、地方政府在短期内保护就业的追逐性选择。(41(
至于中国执法环境不佳、地方保护主义严重，更是外商参与不良资产处置的极大障碍。据东方资产公司总裁柏士珍介绍，资产公司开展各项业务过程中，最为棘手的问题就是一些地区，地方保护主义和逃废债的倾向十分严重。 摩根士丹利亚洲执行董事David Bednar 也认为执行判决将是最大的挑战，在中国，。(42(
经济学理论认为，交易成本是在产权被用于市场商务活动中的交易时产生的。交易成本由信息搜寻成本构成，还有谈判成本、缔约成本、监督履约情况的成本、可能发生的处理违约行为的成本。(43(考察外商参与中国不良资产交易的成本发现，面对以非市场价格剥离的不良资产，无论是获得不良资产质量信息的成本，还是处理违约行为的成本都极为高昂，，更使交易费用增加、交易成本变得更为高昂。中外双方的交易中，中方获得对中国市场交易成本的更为精确的认知，(44(而外方，作出相对“保险”的选择。
（二）充满变数的选择：组建中外合作或合资公司
由于现实法律环境对债权人权益保护有限，因此外商多以与资产公司组建合作或合资公司作为参与不良资产重组与处置的理性选择。，华融公司国际招标结果是，华融首次回收帐面价值10％的现金，然后分别与以摩根士丹利为首的投标团和高盛组建合作公司，而信达公司也与美国龙星公司等签署了合资协议，但这些合作或合资公司的申请，历经一年或半载有余，仍在等待国家有关部门的批准，成为外商参与不良资产市场最充满变数的选择。
组建合作或合资公司的困难首先在于，资产公司归口管理部门的复杂：业务归中国人民银行管理，而公司资本金由财政部拨入，拟成立合资或合作公司又属于对外经贸部主管，因此，资产公司对外合作不是一个部委所能单独决定的。
组建中外合作或合资公司更大的困难在于有关法律难于适用。对于组建合资公司，《暂行规定》第6条第4款的规定是，资产公司以其拥有的企业股权、实物资产作价出资，在原企业的基础上组建外商投资企业。该款应该是指资产公司在其债务企业行业归属上，与外商成立对应于该债务企业行业的合资企业。前述第一笔成功引入外资处置不良资产的蚌埠热电厂项目基本上属于此类型。但它仍属于传统意义上的合资企业形式，无论是华融还是信达与外商签订的合资协议，所意图组建的合资公司无疑并不是此意义上的合资公司，而应该是非银行类的金融机构。(45(
除《中外合资经营企业法》和《中外合作经营企业法》这些一般性的外商投资企业法外，对外资金融机构管理的法规是2001年颁布的《外资金融机构管理条例》，根据该条例，外国的金融机构可以同中国的公司、企业在中国境内设立合资经营的银行，但这种银行经营的是一般商业银行的业务，(46(资产公司与外商意图设立的合资公司所从事的业务非我国商业银行所能容纳。然而根据1995年发布的《中外合资投资银行类机构管理暂行办法》，设立投资银行类机构的中国申请者中必须至少有一个是经营金融业务5年以上，并且投资银行类机构的最低注册资本为5亿元人民币等值的可自由兑换货币。(47(资产公司既受到开业时间要求的限制，也受到出资方式的限制。另外，外经贸部1995年发布《关于外商投资举办投资性公司的暂行规定》，其所指的投资公司系指外国投资者在中国以独资或与中国投资者合资的形式设立的从事直接投资的公司。根据该暂行规定，申请设立投资公司的外国投资者应符合的条件是：资信良好，拥有举办投资公司所必需的经济实力，申请前一年该投资者的资产总额不低于4亿美元，且该投资者在中国境内已设立了外商投资企业，其实际缴付的注册资本的出资额超过1000万美元，并有三个以上拟投资项目的项目建议书已获得批准；或者资信良好，拥有举办投资公司所必需的经济实力，该投资者在中国境内已设立了10个以上从事生产或基础设施建设的外商投资企业，其实际缴付的注册资本的出资额超过3000万美元。投资者的出资方式是货币。(48(在此，姑且不论与资产公司合作的外商是否达到已在中国境内设立相应外商投资企业的要求，资产公司的出资形式（绝大多数为债权）也未必符合相关规定，因此，在现有法律框架内，资产公司要实现与外商组建合作或合资公司的目的，实在是存在相当多的法律障碍。
（三） 参与不良资产重组的困惑：法律适用的难择与出资形式的限制及其他
资产公司的资产分布甚广，从公路、电厂、港口等基础设施到石化、钢铁、纺织、电子等轻重工业，再到酒店等服务业，基本涵盖了中国经济的各个方面，所以国外投资者只要有意进入中国市场，资产公司应该是很好的合作伙伴。对相当数量的外商而言，参与中国不良资产市场也是期望通过参与企业重组进入中国相关行业，然而，除受制于行业及公司类型限制外，外商参与不良资产重组还将面对如下令人困惑的问题。
首先，《公司法》和《中外合资经营企业法》在许多问题上存在不同的规定。《中外合资经营企业法》是规范外商在国内新设企业，外商通过接受股权转让参与有限公司（假设外商投资比例不低于注册资本的25％），无《中外合资经营企业法》要求的合营合同，是否属于中外合资经营，是否需经对外经贸部门审批，能否享受相应的税收优惠；公司是按照《公司法》要求建立股东会、董事会、监事会还是依《中外合资经营企业法》只需建立董事会；如何作出决议，这些都是非常模糊的问题。单纯从登记来讲，外商投资企业办理企业法人申请登记，需提交合同、章程以及审批机关的批准文件和批准证书、有关项目建议书或可行性研究报告的批准文件，(49(仅此要求，背后就涉及多方机构、包含无数程序。
其次，《公司法》有关出资方式的规定将成为外商参与企业重组的极大障碍。根据《公司法》，有限责任公司股东和股份有限公司发起人的出资方式包括：货币、实物、工业产权、非专利技术和土地使用权，(50( 除股权和债权能否作为出资充满争议外，股份有限公司发起人之外的其他股东能否以货币以外的其他财产或财产权利作价出资也未可知；而《关于设立外商投资股份有限公司若干问题的暂行规定》第20条则明确要求，股份有限公司申请转变为外商投资股份有限公司的条件之一为，外国股东以可自由兑换的外币购买并持有该公司的股份占公司注册资本的25％以上。也就是说，外商购买的资产公司的实物资产能否作为出资投入股份有限公司是没有法律保障的。
最后，外商参与资产重组还将受到行政机关控制。根据1998年经贸委发布的《关于国有企业利用外商投资进行资产重组的暂行规定》，国有企业利用外商投资进行资产重组的项目建议书、可行性研究报告需根据总投资规模，经具有相应权限的经贸委审核，兼并项目需提交的文件除兼并和被兼并企业的兼并意见书外，还包括被兼并企业职工安置计划、兼并企业或被兼并企业所在省（区、市）企业兼并破产职工再就业协调小组的意见、经同级国有资产管理部门确认的国有资产评估报告等。(51(非同寻常的行政步骤，或许可借用海外学者的评价：，这也影响到中国公司的重组。特别是，这种不平衡的改革方法在创造一个市场经济的同时，留下计划经济的官僚机构基本未曾触及。结果是，中国的经济可以称之为“伪市场经济”，其特征是，在对商业活动的许可上存在高度的行政干预，并且对中国企业的管理也存在直接或间接的行政干预。(52(
（四）参与不良资产重组与处置的瓶颈：资本项目的外汇管制
按照国际货币基金组织定义，我国外汇管理从国际收支平衡表可划分为经常项目和资本项目。“资本项目”指国际收支中因资本输出和输入而产生的资产与负债的增减项目，包括直接投资、各类贷款、证券投资等。我国于1996年底实现了人民币经常项目下的可兑换，但资本项下的国际资本流动仍实行外汇管制。境外投资汇入的外汇、境外借款及发行外币债券、股票取得的外汇等资本项目下的外汇收入，，不得结汇；偿还外债本金、对外担保履约用汇、境外投资资金的汇出等，，凭核准件从其外汇帐户中支付或到外汇指定银行兑付。(53(虽然从2002年7月国家外汇管理局对外商投资项下资本金结汇管理方式进行改革，实行外商投资项下资本金结汇授权外汇指定银行直接审核办理，但其他制度并无变化。资本项目外汇的管制，一方面增加了资产公司向境外转让债权、担保的难度，另一方面也使外国投资者必然考虑到，携资金到中国购买中国不良资产进行投资后，一旦其外币转换为人民币，存入资本帐户，其本金和利润很难转为外币，自由汇出国外，有的即使能获准汇出，也需要经过复杂的审批程序，增加了投资的风险和不确定性。
小结
那些擅长于预测未定局的局势的投资者，在有完善的法律法规的情况下才会更喜欢预测。因为一个不言而喻的合乎规范的制度，会给大家带来一定层次的施展空间。(54(
一个成功的商业环境所必备的一项先决条件是与当代商业需求相吻合的法律制度。当外商试图参与中国不良资产重组和处置时，展现在面前的是与其熟悉的法律环境和市场环境不同的景象。面对非市场经济下形成的以非市场价格接收的不良资产市场，一些以外商商业经验看来是不言而喻的规则，在中国却成为难以逾越的鸿沟：比如破产案中对债权人的保护，又如企业重组中当事人的自主权，以及合作处理不良资产；而法定的出资形式限缩了当事人自由约定的空间，资本项目下外汇的管制带来交易的不便和风险。在一个“另类”的法律环境中，因充满不确定性而带来的更为高昂的成本是外商进入中国不良资产市场不得不付出的代价。

三．吸引外商参与不良资产重组与处置的法律改革设想
美国专家David Cooke等对东亚的资产管理公司进行详尽研究后指出，蔓延性、体系性的难题越多，或者商业文化或法律基础结构越不发达，越需要协调和紧急性的法律改革以及授予特别权力以解决不良资产的问题。许多东亚国家缺乏使经济迅速复苏的法律基础结构，一方面是耗费时间、效率低下和难以预测的法律，另一方面是不能满足实质目的的法律要求，而这又能阻碍基于市场的改革。因此，，政府应该授予资产管理公司临时性的特别法律权力。(55(尽管中国并未包含在这一研究之内，中国不良资产的成因也有着不同于他国的特征，但从前文的分析，我们无法否认，中国既存在法律基础结构的不足又欠缺强有力的处理不良资产的法律措施。下文结合其他国家立法和实践经验，提出消除外商参与不良资产重组和处置法律障碍，吸引外资参与中国不良资产市场的设想。
（一）赋予资产管理公司转让不良资产的特殊效力
大批量打包转让不良资产是资产公司转让不良资产经常使用的方式，严格依照《合同法》、《担保法》及相关规定，资产公司转让资产手续烦杂、甚至可能根本无法实现转让的目的。、管理、处置国有银行不良贷款形成的资产的案件适用法律若干问题的规定》，资产公司受让国有银行债权后，原债权银行在全国或者省级有影响的报纸上发布债权转让公告或通知的，，此外，对于利息的约定、最高额抵押合同债权转让、抵押权登记也作出便利资产公司有效受让的特殊规定。(56(为保证资产公司迅速、有效地转让不良资产，国外如马来西亚规定，在经有权机关和地方当局批准的前提下，资产公司可以处置资产，这些处置将获得与资产公司根据《马来西亚资产管理公司法》规定取得资产同等的法律效力。当受让人向资产公司申请时，法案关于简化土地权益和其他权利转移登记手续的规定，也将适用于受让人。资产公司向受让人处置资产，将随之转移公司关于此项资产的当前和未来权利、产权和利益及披露的债务，公司应出具转移证书。(57(我国可借鉴该法案，对资产公司转让不良资产作出类似规定，或对《关于审理涉及金融资产管理公司收购、管理、处置国有银行不良贷款形成的资产的案件适用法律若干问题的规定》作出扩张性解释。
（二） 许可合作或合资资产管理公司的成立并实施税收优惠
迄今为止，资产公司引进外资参与不良资产重组与处置的实务多以成立合作或合资公司作为最终的选择，这一方面说明外商对中国债权回收环境缺乏信心，另一方面也反映外商参与中国不良资产重组与处置的愿望。合作成立资产公司一方面可以避开外债的问题，使不良资产的处置在境内进行，同时又可借助外商的经验和国外信息渠道，拓宽不良资产国际市场，吸引更多的国外企业参与中国企业的重组。前文已经说明，现行法律政策缺乏中外合作或合资资产公司成立的依据，对此，只能制定新的法规予以确认，我认为比较现实的方法是对《中外合资投资银行类机构管理暂行办法》规定的条件予以放宽，特别是关于中方投资者经营期限和出资方式的内容。
此外，为利于资产公司有效处置不良资产，《金融资产管理公司条例》对资产公司作出免交税费的优惠规定，(58(财政部、国家税务总局在2001年发出《关于中国信达等４家金融资产管理公司税收政策问题的通知》，对税收优惠作了具体规定。合作或合资资产公司与资产公司最大限度保全资产、减少损失的经营目标并不矛盾，只是一种经营方式的变化，因此，建议在许可合作或合资资产公司成立的基础上，给予税收的优惠。
（三）改进资本项目外汇管理方式
从实践和发展分析，外商参与资产公司不良资产重组和处置将产生如下几方面外汇问题。首先，资产公司向外商转让其拥有的实物资产，这如同外商购买中国的其他实物资产，也就是直接投资，现行外汇政策并不存在多大障碍。其次，资产公司向境外机构转让债权，此即相当于国内企业向外国金融机构或外国企业贷款。因为一般从理论上讲，只要是中国的企业从境外机构贷入外汇资金，又转化为人民币资金来实际运用，就会引起资本项目下货币可兑换问题，因此，按照现行外债的规定，国内企业应办理外债登记和开户。但在资产公司转让债权的情况下，事实上，债务企业是无法办理有关手续的。最后是外商成为投资者或债权人后，其处置不良资产并回收人民币资金，能否及时购汇并保证汇出的问题。
我国目前对资本项目实行一定的管制，在入世谈判中也没有作出人民币资本项目可兑换的承诺，而且现实环境应该说还不具备人民币完全自由兑换的条件。针对外商参与不良资产的重组和处置，建议实行特殊的资本项目下的外汇管理，对资产公司向境外机构转让债权，实行由资产公司统一办理申请登记和开户；对外商收益的汇出，也应淡化事前审批，加强登记备案管理，将更多的合规性审核业务授权银行办理，简化手续，以提高管理效率。
（四） 拓宽外商参与不良资产重组与处置的路径
企业重组成功，将大大提高资产公司不良资产回收率，同时有利于保持社会稳定和促进国有企业深化改革。因此，对于外商参与不良资产的重组与处置，侧重点应在于重组。除确需实行破产清算的企业外，对于具有重组价值的企业，可以通过外国投资机构或中外合作、合资资产公司吸引外国企业参与债务企业重组。企业重组受制于《公司法》、《证券法》，也因《破产法》相应制度的缺乏而受到影响，因此，从推进企业重组而言，必须配套以相关法律的改革，下文仅从吸引外商参与不良资产的重组的视角，提出改进建议。
1．放宽外商参与不良资产重组与处置行业的限制
除《外商投资产业指导目录》中禁止外商投资类领域，《暂行条例》还将文化、金融、保险三个领域排除在吸收外资参与的范围。文化作为一个行业，是一个相当宽泛的概念，《外商投资产业指导目录》规定，教育、文化艺术及广播电影电视业中，高等教育机构属鼓励项目，限于合资、合作；高中阶段教育机构和电影院的建设、经营属于限制项目，前者限于合资、合作，后者需由中方控股；此外还有八项明确的禁止性规定。(59(在此前提下，将文化行业排除在外商参与不良资产重组和处置的范围外，有无必要实属可疑。在限制外商投资产业的金融业中，(60(《外资参股证券公司设立规则》和《外资参股基金管理公司设立规则》现已发布和实施，合资银行和合资保险公司早已有之，因此，除外汇经纪之外，拒绝外商参与金融行业的不良资产重组与处置的必要性和可能性几乎均不存在。
2．允许外商参与上市公司不良资产的重组与处置
法律、政策的冲突和不明朗是妨碍外商进入不良资产市场的重要因素，这一点，在允许外商进入的公司类型中体现得非常突出。在1995年发生日本五十铃、伊藤忠收购北京北旅法人股事件后，；1996年国有资产管理局发布的《关于规范股份有限公司国有股权管理有关问题的通知》将国有股股东向外商转让上市公司和非上市公司股权排除在转让之外；(61(财政部2000年《关于股份有限公司国有股权管理工作有关问题的通知》将1996年国资局上述文件予以废止，内容中也未再明确将国有股股东向外商转让股份有限公司股权排除在外；但《暂行规定》却仅允许资产公司向外商出售或转让非上市公司的股权和债权。
允许跨国公司并购中国国企的政策一直在紧张地制定着，利用外资使国企得以摆脱困境实现战略提升也是领导层重要指导思想。(62(资产公司的债务人多为国有企业，其中不少是A股上市公司的控股股东或本身就是上市企业。在外商并购上市公司政策尚未正式出台之前，允许资产公司向外商出售或转让上市公司的股权和债权，更有利于吸引外商参与不良资产市场，因为外商可藉此途径成为上市公司或上市公司的控股公司的股东或债权人，在A股市场开放之前抢占先机。如果待其他政策都已放开，不良资产转让政策方作出许可，它的特殊性和事先参与的优越性何从体现。
3．降低税收优惠政策对外商投资企业中外方持股比例的要求
现行税收法律对外商投资企业和内资企业实行区别待遇，外商投资企业实行税收优惠政策，但无论是有限责任公司还是股份有限公司，外商投资企业法律都要求外方出资一般不低于注册资本的25％，因此，如果外商参与不良资产处置，而企业重组后，外方出资未达到企业注册资本的25％以上，则只能按内资企业处理，不能享受税收优惠。(63(为吸引外商参与不良资产重组，建议作为一般原则的例外，在外商通过接受不良资产参加企业重组时，享受外商投资企业税收优惠待遇的外方持股比例要求降为15％左右，同时，对内资企业转变为外商投资企业作出比较便利的程序规定。
（五）重新认识和规范公司出资方式
现行法律法规有关出资方式的要求，极大地困扰着外商参与资产公司不良资产的重组。首先，《关于设立外商投资股份有限公司若干问题的暂行规定》要求外商只能以外币出资，无疑是不合理的，宜作出修正。
其次，也是更为重要的是，股权和债权能否出资，这是在现实生活中已经存在而又备受争议的问题。在此，或可以国外的经验作为参考。美国以前对发行以财产和服务为对价的股票也有不少限制，1984年《示范公司法修订本》取消限制，其§6．21规定，“董事会可以认可发行股票，为此而收受价金，该价金可包括一切有形或无形财产，或是能使公司享受的利益，这包括现金、付款证书、已提供的劳务、提供劳务的合同或公司的其他证券。”这种政策的重大变化是基于此事实：传统规则经常导致异常的结果，而且“现实商业生活”中有时需要以合同权、无形财产或权益为对价的股票发行。(64(如东方公司在美国注册合资基金公司即是以其持有的债权作为出资。因此，只要是能使公司享受利益的一切都应可以作为取得股权的对价，而怎样才能使公司享受利益，怎样才是合理的对价，这应该是一个由当事人自己决定的事实问题，法律强制性地规定出资方式并非一种能够适应社会经济生活发展和当事人需求的明智选择。具体到股权和债权出资，我认为，股权可通过股权转让实现，直接对被投资企业的债权可通过债的抵销转为股权的投入，而对第三人的债权，则可通过提存等办法，待债权实现时转化为正式的股权。
（六） 改革破产制度、加大对债权人的保护力度
中国破产制度对债权人的保护究竟是怎样的状况，我们可将颇不得好评的东亚其他国家的规定作为参照进行观察。印度尼西亚：债权人可提起破产诉讼，，取消回赎权（取消抵押人抵押品的赎回权）；韩国：，即使在重组时，担保权仍有优先权；马来西亚：担保债权人在破产案中有优先权。(65(而在中国，债权人提起破产诉讼的权利有限，抵押权几乎不被承认。出于社会稳定需要而制定的以保护债务人利益为核心的破产政策，是导致地方保护主义盛行、信用状况低劣的重要原因。现行《破产法》及其后的相关法规和规章出台于市场经济起步初期，在与市场经济相适应的社会保障体系全未建立之时，将职工安置置于债权人利益保护之先，是在当时的经济背景下不得已的选择；现行破产政策存在的另一经济前提是，作为债务人的企业和作为债权人的银行均为国家所有，行使所有者权利的政府可以将债权人与债务人的利益随意调配。且不论国家所有是否具备合理性和可行性，在企业所有权日益多元化、国有企业的债权人希望转变为或业已转变为非国有金融机构后，国有一统天下时破产政策的存在基础已大大动摇。因此，随着社会保障制度逐步建立，改革破产制度，加强对债权人的保护力度，建立起适应市场经济要求的信用机制，既是吸引外商参与不良资产市场的需要，也是市场经济发展自身的要求。

结语
不良资产处置的经验反复证明，不良资产处置越拖延，解决问题的程序将越复杂、成本越高昂，而经济的复苏越慢。(66(
金融资产管理公司吸收外资参与资产重组与处置法规的推出以及资产管理公司吸引外商的活动，意味着中国不良资产处置开始面向国际进行市场化运作。然而，与之相关的法律、法规、规章以及司法实践却让人无时不感受到其中蕴含众多的矛盾和紧张：引进外资与保持国有股权主导地位、消化不良资产与维护社会稳定、市场化运作与行政权力干预，正是这些矛盾与紧张以及由此带来的不确定性因素和高昂的交易成本，影响甚至决定着外商参与不良资产的重组与处置。其实，向外商开放不良资产市场只是中国市场对外开放的一个很小的部分，能否吸引外商参与不良资产的重组与处置，取决于就其制定的法规、政策，更取决于中国的整体法律环境、市场环境。如果既缺乏吸引外商参与不良资产重组与处置的强有力的措施，又没有其他方面的配套改革，借用人们对不良资产经常使用的比喻，冰棍会化在手里，西红柿也好、苹果也好，都会烂到透吧。