MBO收购模式

　　MBO是ManagementBuy—out的缩写，译为管理层收购。主要是指公司的经理层利用借贷所融资本或股权交易收购本公司的一种行为。通过收购使企业的经营者变成了企业的所有者。上世纪70～80年代流行于欧美国家的一种资本运作方式。到上世纪末期，也开始在国内流行，且开始慢慢变味，国外主要目的作为长期激励来运作，国内的MBO已慢慢等同与国有资产流失(个人认为是血腥的，等同与英国的圈地运动)。MBO的模式有很多种，而且也不断创造更多种，国内的模式主要有如下几种：

　　1、以贷款曲线获得股本权益 典型案例 江苏吴中

　　2、“定向私募 职工认购” 典型案例 苏州精细化工

　　3、“授权经营” 获得控制权 典型案例 铜峰电子

　　4、增量资产入手 渐进式推行 典型案例 TCL集团

　　5、大股东禅让式退出 典型案例 康缘药业

　　6、引入战略投资者 典型案例 美罗药业

　　7、借道法人股 典型案例 佛塑股份

　　1、以贷款曲线获得股本权益---典型案例---江苏吴中

　　2003年12月18日，“江苏吴中”(600200)发布公告：江苏吴中集团公司的改制重组协议书已签署，15名自然人将取得改制后的集团公司51%的股权，其中11人是上市公司的高管人员。“江苏吴中”通过对大股东MBO，实现对上市公司的间接控制权，但该案例最引人入胜的是其具有创意的融资方式。

　　《收购报告书》显示，陈雁男等15位自然人本次收购的资金主要为现金、银行抵押贷款和银行担保贷款。15人中，个人出资额和借款金额最多的都是赵唯一，出资658.03万元，购得8%股权，自筹现金130.03万元，另外528万元为借款(其中银行担保借款298万元，银行抵押借款230万元)。“江苏吴中”董秘办一位负责人表示，15位自然人向银行借款多数是用房产作为抵押，并未用未来可持有的吴中集团股权作股权质押。

，管理层收购的“融资”难题是制约管理层收购顺利进行的一个重要障碍。管理层如果实施民间融资不但利息较高而且面临着“非法集资”的风险，若向银行等金融机构申请信贷又囿于《贷款通则》“借款人不得用贷款从事股本权益性投资，国家另有规定的除外”的铁律，更遑论发行债券等金融创新手段了。

　　而在“江苏吴中”的管理层收购案例中，我们却发现：管理层在相关金融机构的帮助下，借国有企业改制之机，借助专业机构对《贷款通则》相关条款的深刻理解，采取管理层(自然人)贷款以资产买卖的方式受让改制前“吴中集团公司”扣除职工安置费后51%净资产所对应的“资产权益”，并将该等受让资产作为出资，与其他投资者一道设立新的“吴中集团有限公司”，持有新公司51%出资。

　　“资产权益”与“股本权益”显然是存在区别的，先“买”(资产)后“投资”分解了直接以信贷资金投资于“股本权益”，规避了贷款从事“股本权益性”投资的限制。

　　对法律、法规及规范性文件相关规定存在两种或以上的解释、并且该等解释均不违背现行强制性规定时，在有权机构尚未作出明确解释前，从“鼓励交易”的市场经济原则出发，我们认为可以适用有利于交易双方、有利于交易的解释。

　　2、“定向私募 职工认购”---典型案例---苏州精细化工

　　实现信托融资

　　2003年以来，信托公司收购公司股权风浪渐起。如“深国投”入主“延边公路”(000776);“金信信托”重组“长丰通信(000892)”(000892)、入主“伊利股份(600887)(600887)与“金地集团(600383)”(600383);“中原信托”介入“宇通客车(600066)”(600066);“中泰信托”将“恒瑞医药(600276)”(600276)、“焦作鑫安(000719)”(000719)、“轻工机械(600605)”(600605)、“九发股份(600180)”(600180)四家上市公司股权纳入麾下。其中，难以判断信托公司的行为哪些是自营投资，哪些是受托投资，受托投资中又有哪些属于内部人(管理层和员工)委托的，因此可谓迷雾重重。

　　掀开信托并购的迷雾，可以看到许多案例其实正是曲线MBO披上信托外衣而已。由于融资渠道一直是MBO中讳莫如深的话题，参与公司收购的高管层们提到资金来源时都是遮遮掩掩，以信托方式开展的融资渠道是众多MBO采取的方式。

　　但苏州精细化工集团的MBO信托却是大大方方的走到阳光下面来，并且采取了“定向私募+职工认购”的信托方式，更是对于以往信托融资的创新。

　　2003年5月底，苏州精细化工集团通过改制形式完成MBO。最终收购价格为1.25亿元，其中董事长徐建荣持股90%，出资1.125亿元，总经理顾一平持股10%，出资0.125亿元。

　　而上述收购资金完全来源于信托。根据苏州信托计划，该信托项目融资额为1.25亿元，信托期限3年，预期收益率5%，双方约定的贷款利率为6%。徐建荣借款11250万元，总经理借款1250万元。

　　该信托计划采用指定用途贷款方式，专项用于收购苏州精细化工集团股权，要求借款人自筹资金占投资信托计划1%以上的比例，并提供不动产作为贷款抵押担保。据有关人士证实，徐建荣已经购买了超过125万元的信托计划，而且将名下的两套房屋作为抵押品提供给苏州信托。苏州精细化工集团1800名员工购买了苏州信托近6000万元的信托计划。

　　整个信托计划MBO的过程如图。从图中看来，信托方式的特点在于它不仅帮助管理层解决了资金问题，而且可以避免并购主体的设立，从而简化整个并购方案。在苏州精细化工MBO信托方案中，以股权质押、信托公司派驻外部监事的制约机制，有效降低了信托计划的风险，保证了信托投资者的利益，而巨大的还款压力也成为管理者们提升管理效率空间的原动力，可谓是目前来说最为成功的MBO信托计划。

　　3、“授权经营” 获得控制权---典型案例---铜峰电子

　　2004年3月，“铜峰电子”(600237)以“授权经营”的形式完成了公司控制权的转移，轻轻巧巧地实现了MBO，而这一过程用了短短不到一年时间，步步为营，层层推进，游走于政策边缘，“铜峰电子”的管理层终于如愿以偿。再回顾一下这一精彩MBO过程：

　　第一步，吸引外部股东加盟

　　—为MBO做好铺垫

　　2003年1月14日，“上海泓源聚”以每股4.85元的价格受让“铜峰集团”持有的“铜峰电子”1500万股国有法人股(占当时总股本的15%)，成为“铜峰电子”第二大股东。本次股权转让完成后，“铜峰集团”持有“铜峰电子”3109.8万股的国有法人股(占总股本31.1%)，仍为上市公司第一大股东。